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对万华化学的盈利能力应高看一线

中报出来以前,我其实已经减持了一半的万华仓位。但这份半年报出来以后,我的的想法发生了变化。

本来我是这么想的:今年万华一季度拿到手聚氨酯的价格有1.8万+,这个很可能是最高点了,很难比这个再高。同时产能利用率维持高位,价格不能涨,那盈利水平就很难再增加。今年很可能是盈利最高点,没有更好的预期了。基于上述判断,我做了减持操作。但事实上,二季度已经回到了比去年的均价只高200-300的水平。价格回到了合理的水平,但盈利依然是增长的,一方面是销量增加了,一方面是万华杰出的成本控制能力,(宁波上半年收入增长了10亿,净利润也增长了10亿+)。那么价格因素的影响是被大幅削弱了(周期性不强了)。

亨斯曼、科思创对未来MDI的需求的判断是一致的——未来MDI依然会保持强劲(strong)的需求。技改在短期能够增加一定的产能,加之万华国内市场销量保持稳定,国外销量是增长的。聚氨酯的消费是跟着宏观经济GDP增速走的,不遇到金融危机,GDP增速很难是负的,那么吃到嘴里的肉,也就不会吐出来了。同时,聚氨酯是消耗品,就跟吃饭一样,每年都要重复消费的。需求的稳定性有了保证,盈利的稳定性就有了保证。那么至少聚氨酯这块的盈利不用太担心。

未来2年盈利增长空间主要来自于新产能的投放。其实半年报已经很明显了,7w吨PC已经开始贡献利润了,一方面拉高了新材料的均价,一方面增加了销量,如果新材料这块单独拿出来上市,那妥妥一个成长股。未来PMMA,TDI等几个重量级的装置投产,利润大幅增加是不可能了。但依然会保持一个低速增长。

所以我的结论是,聚氨酯能够保持稳定的盈利能力,主要来自稳定的价格(拿到手1.65万左右)和销量的增长(跟着GDP增速走)。同时新产品的产能投放会带来一定得利润增长。加之万华化学杰出的成本控制能力,当收入增长的同时能带来更高的毛利率和净利润率。基于上述逻辑,在全球宏观经济增速稳定的前提下,我认为万华未来2年依然能保持40%左右的ROE水平。4PB以下均难言高估。同时,目前的估值依然无法与净利润增速匹配起来,也就是说,很可能目前的估值依然是低估的,尤其是经历了上周的大跌之后。

除了这些好消息外,坏消息是大乙烯装置的进度非常慢,估计要到2020年以后才能投产,估计和目前的环保高压态势相关。不过,反过来想,万华都这么慢,其他的化工厂估计就更得歇菜了。应了万华半年报里的那句话:我国化工行业供给侧改革的深入。。

作者:一只熊

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