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后PPP时代的困境和出路

目录

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1.后PPP时代的困境

2.PPP何去何从

今年上半年,全口径基建投资增速只有3.3%,相比于去年全年增速15%出现了断崖式下跌。这既有结构性去杠杆过程中地方政府主动压缩低效率的基建项目,又有紧信用下融资难的被动选择。

PPP模式被看作是基建项目资金来源的重要补充。有一种观点认为,PPP清库接近尾声,高压监管将告一段落,PPP模式将助力基建投资企稳反弹。

对此,我们持谨慎观点。随着宽货币逐步转向宽信用,低评级城投融资环境改善,加之地方政府专项债券加快发行,为基建项目提供资金来源,基建投资增速底部可能已经出现。但在规范化的后PPP时代,回暖还尚需时日。

PPP面临哪些监管压力?后PPP时代,何去何从?这是本报告主要讨论的两个问题。

2017年以来,政策基调以防风险为主。又可以划分为两个阶段,2017年金融去杠杆,紧货币与宽信用;2018年上半年实体去杠杆,宽货币与紧信用。

考虑到PPP参与主体一方是地方政府,另一方是社会资本,而社会资本以央企和金融机构为主,在防风险过程中PPP的两大参与方都遭遇监管压力。

具体而言,主要体现在以下几个方面。

第一,回归本源,不能做明股实债。PPP项目中,地方政府和社会资本方,本质上是股权合作的关系,双方风险共享,利益共担。但众所周知,PPP回报期限长,公共品的属性又决定了回报率不会太高,加之制度层面的原因,签约项目中真正股权投资的比例并不高,很多附加了明股实债的条款。这增加了潜在的地方债务负担,而且由于是隐蔽的,中央政府难以掌控。

包括六部委联合发布的50号文、财政部92号文、国资委192号文和财政部54号文在内的文件,都禁止了明股实债类的PPP项目,具体形式包括给予社会资本最低收益保障、补偿资本金损失、约定一定期限后回购股权。这对于社会资本,尤其是追求稳健收益的金融机构而言,参与PPP项目的动力是大幅削弱的。

第二,加强资本金审核,不得来源于债务性资金。PPP项目投资规模大、资金需求高,而且项目公司中社会资本方承担着主要的融资工作,某些项目实际上是通过债务融资方式来满足资本金比率要求的。商业银行用理财资金对接PPP项目时,也多以理财资金作为资本金来源。

92号文提出PPP项目不得以债务性资金充当资本金,没有明确说明债务性资金到底是项目公司债务,还是社会资本方股东的债务。在实际操作中,尤其是严监管的情况下,出于防范风险,倾向于理解成社会资本方股东的债务,这意味着企业股东不得通过发债、商业银行不得以理财资金,来补充项目资本金。

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