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济川药业事件点评:“川”流不息,迈步向前

济川药业(600566)

事件:

2018年7月27日,公司发布中期报告:公司2018年上半年营业收入38.04亿元,同比增长35.36%;归属上市公司股东净利润8.43亿元,同比增长44.81%;归属上市公司股东扣非净利润为8.25亿元,同比增长 51.22%; 经营活动产生的现金流量净额为 10.22 亿元,同比增长 43.72%。

主要观点:

1. 上半年业绩高增长符合预期, Q2 业绩仍有 29%增长

公司 2018H1 收入增长 35.36%, 归母净利润增长 44.81%,基本符合我们的预期。单独拆分 Q1 和 Q2, Q1 受流感因素影响,公司收入与归母净利润分别增长 51.45%和 60.32%; Q2 公司收入与归母净利润分别增长 19.27%和 29.06%,收入端与利润端环比增速均有所放缓,但 2 季度为药品销售的传统淡季,加之 1 季度公司产品受流感因素影响影响,终端需求猛增, 2 季度增速回落完全属于正常现象。与2017Q2 同期相比(收入增长 17.39%,归母净利润增长 25.85%),2018Q2 增速还有所加快。

此前市场有观点认为,济川药业 18H1 的快速增长主要是受流感因素影响,在大品种蒲地蓝在医院市场增速放缓的情况下,公司业绩可能出现下滑。我们认为,公司二季度 29%的业绩增速表明,公司在大品种战略推进进入新时期,前期产品爆发式增长转为现在的稳定高质量式增长的情况下,仍可以保证约30%的业绩内生增长,公司的增长动力依然强大。展望 18 年全年,公司有望实现 16.58 亿元净利润,增长 35.5%。公司在小儿用药领域品牌力、产品力优势明显,营销能力突出, 7 月 27 日收盘价为 49.67 元,对应 18 年 25X PE, 19年 20X PE,我们给予公司 19 年 25X 的估值溢价,目标价 64.5 元,价格仍有一定的上升空间,维持“强烈推荐”评级。

2、 规模效应显现,盈利能力增强

公司 2018H1 的净利率为 22.15%,相较去年同期提高 1.43 PP,盈利能力持续增强。公司净利率提升的主要原因是销售规模体量增大后销售费用率和管理费用率的有效降低, 2018H1,公司销售费用率和管理费用率为51.13%和 5.67%,相较去年同期分别下降 2.26 PP 和 1.34PP。公司作为市场上擅长销售的小儿用药龙头企业,近三年销售费用率始终维持在 50%-55%,但呈现连年降低的趋势。 我们认为, 销售费用率和管理费用率的持续降低有利于公司经营质量的提高和盈利能力的增强。

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