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【超级有料】基建大开发下的债务隐患

临近7月末,市场中基建品种走势抢眼,似乎下半年基建投资步伐或会加快已成为共识。而其中的一个重要条件就是,今年1.35万亿元地方政府专项债券发行速度将加快。

根据财政部数据,今年1至6月全国累计发行地方政府债券14109亿元。其中,一般债券10436亿元,专项债券3673亿元。7月份地方债发行总额也将达到7590.64亿元,按照机构预估,今年地方债发行总额将达到5.2万亿元左右,而前7个月至发行了2.2万亿元,这意味着年内剩余5个月左右时间还有约3万亿元地方债将发行。从全年来看,今年地方债发行总额不会比2017年少,甚至要高出不少,之前发得慢,意味着积压供给多,供给会非常集中在三、四季度,尤其是三季度。

与之形成鲜明对比的是,违约潮正密集的大面积来临。一旦政府或企业的偿付能力如果不支持债务的持续扩张,债务就会呈现紧缩风险,债务的扩展带有一定的庞氏骗局特征,这时的债务扩张就较为危险。截止五月份,取消、推迟发行的各类债券累计已经达到304只,包括了公司债、企业债、中票、短融、超短融等各个类型,涉及金额多达1839亿元。

我们先看一看地方债,地方政府债务除了来自银行和发债的刚性负债,还有政府采购货物、服务、工程,政府委托代建工程、以及PPP项目合同政府付费等基于商业合同的支付义务。我国政府债务为27.33万亿元,占国内生产总值的比重为36.7%,不仅低于国际公认的政府债务负担率60%的警戒线,且低于主要市场经济国家和新兴市场国家的平均水平,所以地方政府债务安全和风险控制状况要远优于西方国家。

其次,在了解下PPP概念。PPP(Public-Private-Partnership)是指政府与社会资本为提供公共产品或服务而建立的公私合作模式,供水、供电、通信、轨道交通、公路基建等适合采用。2017年入库的PPP项目中,有90%需要政府承担付费或补助责任,使用者付费型PPP项目仅占比10%,每增加一份支出,地方政府就增加一份压力。当然目前市场上PPP项目的背后资金,除了社会资本方的企业和政府出资外,银行其实才是最主要的出资方,这是一种典型的杠杆运作模式。

细剖一个PPP业务融资结构,一般来说其中20%为资本金,80%是银行债权资金。然而,即便这20%资本金中,大部分也是来自银行资管计划或者信托计划认购,以此获得固定收益,本质还是债。也就是说,按此融资结构,社会资本方可以用很少的自有资金撬动项目,银行则获取两份利差收益。传统产业不良率高居不下的情况下,银行抱政府大腿也是不得已而为之,这就造成了中小型资本入主PPP项目的融资难度,资金供给不足,原有债券违约风险增加。

大兴土木,搞大开发,大建设,尤其是一些投向公共产品和服务的基建项目是一个积极的方向,但是在大规模举债的过程中,违约风险将逐渐爆发,从最近几个月债务违约情况的显现,已经有了一定的苗头,下半年将是一个重大的考验期,因为一旦有城投或地产债务违约,将对整个经济造成一定的打击,基建投资由松转紧也是有可能的,在二级市场中,我们还是需要更多的关注公司的基本面,公司资产负债表是必读的功课之一,专注主业,资产结构良好的企业才是真正有价值的公司。

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