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內地「寬政策」能有多寬?

本文作者溫天納,是香港知名財經專欄作者。慣以粵語落筆行文。為保留原文原汁原味,本編未做轉譯。

文:溫天納

為應對環球貿易博弈,中央政府不斷冷靜應對,政策不斷微調。國務院常務會議上周指出,積極的財政政策要更加積極,指引金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求。按邏輯思維判斷,短期財政政策有可能包括調整預算內的財政和預算外的財政。

不過,若要擴充預算內的財政,其實空間相當有限。為何有限?筆者先要說明相關組成核心,主要為一般公共預算和政府性基金預算。參考報告,內地上半年地方政府專項債發行較慢,下半年存在一定空間,但專項債金額是既定的預算,難以突破原有規模,只能加快發行。

此外,能調的空間主要在於地方政府債務限額和餘額的差額,惟差額較大的地區主要為經濟較發達的北京、上海、廣東、浙江、江蘇等,可是這些地區財政需求並不多。

城投融資轉向「穩信用」

需要留意,內地地方政府一般公共預算內結轉結餘資金已接近用盡,自年初以來,政府性基金收入快速增長,未來或可把部分撥入一般公共預算收入。另外,增加赤字以支撐預算內支出,下半年在擴展進度上可加快,但規模有限。最後,政府可減稅促進研發和創新,不過整體而言,目前減稅空間不大。

至於預算外的財政則存在較大擴張空間,此部分主要為城投和政策性銀行。國務院常務會議和人行早前的資管新規落地通知,明確要求保障融資平臺合理融資需求,城投融資政策由「緊信用」向「穩信用」轉變。

預計下半年城投債淨融資量將明顯增加,銀行亦會逐步放開對城投融資,這將有效緩釋城投風險,如果將城投、政策性銀行赤字加在中義財政赤字中,得到廣義財政赤字,下半年將有一定擴張空間。此外,內地基建投資增長速度亦會明顯增加。

從中長期角度出發,政府財政政策的空間將視乎國家財政理念如何改變,特別是從平衡財政轉向為功能性財政,以穩經濟為目的。

就外圍環境而言,美國第二季經濟增長達4字頭,最新製造業前瞻數據不俗,經濟增長預期依舊良好。美國總統特朗普近期曾公開批評聯儲局,並對強勢美元再度表達不滿,美滙指數相應回落,但投資界對聯儲局的加息預期並無改變。歐羅區方面,區內製造業PMI指數超預期回升,同時,德法兩頭馬車的製造業PMI數據表現亮麗,為歐洲央行未來退出QE提供有利支援。

內地第二季GDP由第一季的6.8%增速放緩,供應及需求均弱化,經濟結構調整令到經濟擴張動力趨弱。此外,早前在持續的嚴監管下,社會融資增長速度明顯減慢。內地信用總量大幅緊縮進一步對經濟增長形成較強遏制,政策未來的調整是必然的。

在內地經濟發展問題上,隨著緊信用問題得到關注,中央政府的對沖政策持續實施,例如銀保監強調銀行業金融機構應當強化對民營企業和小微企業的融資服務後,人行和銀保監分別發布政策對資產管理業務管理進行細化和修正,其核心是對表外融資適度保護,避免因去槓桿力度過大、節奏過快而引發系統性金融風險。此外,國家對基建和小微企業的支持將成為焦點,而政府對處置「殭屍企業」的態度則依舊堅決。

微調去槓桿節奏與力度

中央政府現正對去槓桿力度和節奏進行修正,對表外融資接續的適度微調,有利降低早前大幅湧現的避險情緒,壓低信用息差。不過,需要強調的是,對於流動性及信用環境,政府僅對早前去槓桿節奏和力度作出微調,並非終止去槓桿政策。

7月20日人行發布《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》,銀保監發布《商業銀行理財業務監督管理辦法(徵求意見稿)》,中證監發布《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法(徵求意見稿)》及其配套細則。當中,筆者察覺到政府某程度上放寬資管產品的投資範圍,在過渡期內,金融機構可適當發行一些老產品、投資一些新資產等,政策限制在過渡期內作出階段性放鬆,有利緩解近期內地信用擴張速度大幅收縮,信用市場過度悲觀預期造成的金融市場和經濟下行風險。

下半年貨幣政策的微調,是為了穩經濟及防範短期金融風險,為長遠金融改革不添煩添亂。至於調整去槓桿速度和力度的政策定調,還待即將召開的中央政治局會議細化。

作者:溫天納,資深投資銀行家;来源:納論神州

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