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总需求继续降温

今日公布的5月经济数据全面弱于预期。内需方面,投资消费双双回落。其中基建投资月度增速录得有数据以来新低,同比2.3%,是拖累总体投资需求减速的最主要因素。制造业及房地产投资增速稳中略回落。民间投资增速同比7.4%,与4月基本持平。社会消费品零售总额同比增速受汽车销售及限额以上零售趋缓拖累,亦创下十五年来新低。基建投资需求减速反映地方政府债务去杠杆以及金融监管遏制“影子银行”政策效果进一步显现。鉴于去杠杆行至中场,信贷条件偏紧可能在未来几个月持续,因而基建投资增速短期内有可能继续保持低位。从积极的角度看,制造业升级仍在持续,体现在工业增加值增速及投资的行业结构分化上,这一点也与机电产品出口增长好于整体出口互相印证。预期未来制造业投资仍有望保持在相对平稳的水平上。房地产市场热度不减。5月新屋销售和房地产开发商融资条件都有所回暖。新屋销售量从之前的同比收缩4%反弹至增长8%。从5月数据来看,成交量回暖涉及地区广泛,房地产投资仍有望保持相对坚挺。消费需求方面,我们认为对于社会消费品零售增速的回落尚无需担心。尽管今年居民收入增速边际上有所放缓,但家庭部门的消费升级仍在继续,其中线上消费、电子商务和服务消费扩张势头仍强。

结合之前公布的货币金融数据,5月经济数据的回落反映出一段时间以来的去杠杆及金融监管收紧已经在金融体系及实体经济间带来了连锁反应。最近关于银团贷款及股票质押的监管新规定已经通过金融机构的降风险行为传导至实体经济,带来了对相关行业企业信贷供给收紧的结果。企业贷款扩张及企业债发行受冲击最明显。债务违约案例数量明显上升。社会融资总量数据中包括信托、委托及未贴现的承兑汇票在内的全部影子银行相关业务全面收缩。预计这一影响在未来一段时间仍将持续。

通胀方面,5月居民消费价格指数同比稳定在1.8%。生产者价格指数则受石油及其他大宗商品价格上涨推动从之前的3.4%加快至4.1%。尽管5月发改委上调了汽油和柴油价格,但对整体CPI的影响很小(0.07个百分点)。扣除食品和能源的核心CPI也稳定在1.9%(4月2%),上游通胀压力向下游消费品传导仍非常有限。通胀压力相对温和也支持货币政策保持稳健中性。为更好对冲金融监管收紧及降风险去杠杆政策的紧缩影响,央行仍有空间通过继续降低准备金、增加信贷额度等政策工具提升金融部门对实体经济提供信贷支持的能力。稳定市场预期的同时,对于制造业升级及技术改造的支持仍是政策重点。

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