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小米粉饰IPO前薪酬费用 盈利尚难匹配高估值

小米集团对雷军等董事在上市前三年不计薪酬成本,却在上市财务数据截止后授予雷军巨额价值股票作为其对公司所做贡献的回报。该做法有悖于收入费用的会计配比原则,大大高估了小米上市前的实际盈利能力,同时也提醒投资者重视双重股权构架下内部人控制导致的代理问题。

在港交所“同股不同权”的新规于2018年4月30日生效后,小米集团迅速于5月3日向其提交了上市申请,有望成为受益于该制度上市的第一家新经济公司。根据招股说明书,小米通过双重股权架构设置了具有10份投票权的A类股份和1份投票权的B类普通股。执行董事、董事会主席兼首席执行官雷军与联合创始人、总裁林斌分别持有4.3亿和2.4亿股A类股份。假设可转换可赎回优先股全部转换为B类普通股,小米已发行14.2亿股B类股份,其中雷军和林斌各持有2.3亿股和3912万股。在公司已发行20.9亿总股本中,雷军持有的股份占比为31.4%,林斌则占13.3%。如计入ESOP员工持股计划1.9亿未行权期权,总股本则为22.8亿。

据媒体报道,仅在创办八年后,小米的IPO估值可达1000亿美元。这意味着B类普通股的价值将在40美元/股之上。

双重股权架构利弊待观察

针对美国上市公司的研究发现,双重股权结构可导致代理问题加剧。随着内部控制人的表决权与现金流权差异加大,CEO的报酬会变高,公司现金对外部投资者的价值变低,资本性支出为小股东增加的价值变小,且损害小股东价值的收购活动变得更频繁。

但双重股权结构在一定情况下也可能给股价等方面带来积极影响。比如,具备双重股权结构的公司可能为了向市场展示其降低代理成本的决心,从而增加现金分红水平,减少公司自由现金流。有研究发现,与同股同权的公司相比,同股不同权的公司向股东派发的现金股息率更高。

港交所主席李小加认为,引入不同投票权架构一定会牺牲投资者保护是一个误解,该制度事实上丝毫没有削弱目前的上市制度为小股东提供的保护。

为了避免该制度造成内部人控制,损害外部股东利益,港交所将欲采纳同股不同权的公司限制为:上市最低预期市值不得少于400亿港元;如果预期市值低于400亿港元,则需在最近一个财政年度盈利10亿港元以上。按照新规,仅有担任董事的自然人可以持有不同投票权的股票,持股比例不能低于10%且不得高于50%;在公司上市后不得提高不同投票权比例;不同投票权不可超过普通股投票权的10倍;普通股股东需起码占投票权的10%。

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