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近期支撑人民币汇率的两个可能因素

近期美元指数经历了一波单边上扬的走势,由4月16日的89.4起步,高点在5月18日的93.5,在这段时间中,主要的十个国家的货币对美元均贬值。其中贬值幅度最大的是新西兰元,跌幅6.38%,其次是英镑,跌幅5.77%,贬值幅度最小的是加元,跌幅2.05%,欧元跌幅居中,跌幅4.66%。

不过在这一波美元上扬的走势中,人民币的表现较为强势,4月16日至5月18日的这段时间里,人民币贬幅为1.42%,好于G10的所有币种,在新兴市场货币表现中,居第四位。新兴市场货币中,表现最差的是阿根廷比索,贬幅16.85%,其次是墨西哥比索,贬幅8.81%。

人民币的强势,也可以从人民币汇率指数上得到印证。从彭博模拟的人民币对一篮子货币的汇率指数上看,人民币对一篮子货币也同步走强。人民币汇率指数,自2017年年中以来,一直处于单边上扬的走势。

图:美元指数(橙)、人民币汇率指数(白)

人民币虽然小幅贬值,但仍较为强势的原因,笔者认为有两项,原因之一是境内融资环境紧张,更多企业选择境外融资、境内回流的方式,补充境内流动性,推动结汇。我们观察到,中国境内经济实体的境外外债余额迅速反弹,2014年三季度末,中国境内的境外外债余额达到最高值,为1.07万亿美元,随后快速回落到2016年一季度末的阶段低点6956亿美元。但是境外外债余额自2016年底开始迅速反弹,由2016年底的7309亿美元反弹到2017年年底的9343亿美元。

数据:中国境内的境外外债余额。来源:BIS。单位:百万美元

另外,我们在前文《中国不再需要贸易顺差的言论是危险和不负责任的》中,对2018年一季度中国国际收支平衡表做了分析。我们剖析了国际收支平衡表的主要科目之后,发现今年一季度中国的整体国际收支是顺差。但是其中货物顺差534亿美元,服务逆差762亿美元,初次收入逆差28亿美元,整体经常项目是逆差282亿美元。但是储备资产又增加了266亿美元,整体顺差主要是资本账目的外资净流入所创造。资本项目下的外资流入,在补充境内流动性。

图:2018年一季度国际收支平衡表

原因之二是存量美元的陆续结汇。美元兑人民币汇率由去年9月份的6.60左右一路升值到今年春节前夕的6.30下方,“套住了”很多美元。一旦人民币出现回调,那么存量美元就有较强的“结汇止损”的需求。从下图的银行代客远期结售汇的数据上看,银行代客远期购汇已经趋于平稳,而银行代客远期结汇,环比出现连续三个月的抬升。很多存量美元止损,是通过远期结汇的产品来完成的。

图:银行代客远期结汇(蓝)、银行代客远期购汇(橙)

在本轮美元指数走强的过程中,人民币虽然贬值,但表现的较为强势,人民币对一篮子货币的汇率指数也同步走强,从文中开头的图中可以看到,人民币的贬值幅度小于G10为代表的发达国家货币。

那么近期支撑人民币汇率的两个可能因素中,其一是资本项目下的外资流入,其二是前期积累的存量美元结汇止损。考虑到经常项目逆差而资本项目顺差的格局,并非长期稳定的国际收支结构,因此笔者认为,当前的汇率,可能有一定的“高估”成分。

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