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收益率曲线将继续陡峭化?还是回归平坦化?

债市启明系列20180518

正文

2018年4月17日央行提出降准以来,债市收益率曲线出现了明显的陡峭化的特征。此次降准属于定向降准,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;此次降准释放的1.3万亿流动性除了偿还中期借贷便利(MLF)之外,仍多出了4000亿增量资金。债券市场对此反应较为敏感。短端利率不断下行,长端利率上行,10年期国债到期收益率与1年期国债收益率利差由49BP最高扩至78BP(5月9日),增加了39BP。2018年5月17日,10年期国债收益率为3.71%,1年期国债为3.07%,利差64BP。那么在此情形下利率曲线是否还将进一步增陡?对此我们分析如下。

回顾历史上我国国债收益率曲线陡峭化时期

我们选取10年期国债到期收益率-1年期国债到期收益率作为期限利差,回顾历史,可以发现我国国债收益率曲线较为明显的陡峭化主要出现过5次,分别是:

(1)2004年9月至2005年1月,经济增速较快、通胀回升,经济基本面因素推动长端利率快速上行,出现“熊陡”。期间10月28日央行宣布加息,市场发生恐慌性调整,同时叠加交易所国债拍卖,10年期国债利率快速上行。该阶段内10年期国债收益率在4.46%-5.41%间波动,10年期国债到期收益率-1年期国债到期收益率最低为139BP,最高达272BP,利差波动幅度为133BP,陡峭化特征明显。此时期之后央行降准及公开市场操作引导,续接“牛平”曲线。

(2)2006年12月至2007年8月,经济基本面表现为信贷增速及CPI高企,各类指标加速上行;期间央行连续加息6次,引发长端利率上行,出现“熊陡”。该阶段内10年期国债收益率在2.99%-4.49%间波动,1年期国债收益率在2.04%-3.03%间波动,利差最低为87BP,最高达182BP,利差波动幅度为95BP。此时期之后长期利率处于高位,加上宏观经济数据表现较好,公开市场操作牵引上行,该时期续接“熊平”曲线。

(3)2009年2月-2009年6月,经济触底,各项指标出现明显回落态势;为应对金融危机国内采取宽松的货币政策,从2008年9月起央行连续降息5次,短端利率下降幅度超过长端利率,出现“牛陡”。该阶段内该阶段内10年期国债收益率在3.02%-3.40%间波动,1年期国债收益率在0.89%-1.17%间波动,利差最低为198BP,最高达229BP,利差波动幅度为31BP。此时期之后央行主动引导利率上行加上经济基本面走强,续接“熊平”曲线。

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