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风云课堂 | 先套现再激励,是股权激励还是任性奖励?

市值风云
04-17 18:30
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作者 | 清晖

流程编辑 | 刘博钰

在资本市场,如果股价下跌,那么上市公司有可能采用回购股份的方法维稳股价;如果公司希望员工卯足劲干活,就可能实施股权激励或员工持股计划,当然这一切都以条件适宜为前提。

本文风云君就为大家科普下股权激励的理论知识,在文章的末尾,风云君还举了一个例子,用案例解析通过回购能够一定程度维稳股价,但也可能增加风险。

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一、股权激励的动因

为了探讨这个问题,我们先来科普一些公司理财(corporate finance)的基础知识,来看看上市公司与其他企业有什么不同。

最原始的企业是个人独资企业,这种企业组成形式是员工数量非常少,规模小,比如说我们理发去的理发店就很可能是个人独资的企业。规模大一些的则是合伙企业,分为普通合伙公司和有限合伙企业(特殊合伙),像律师事务所和会计事务所一般就是合伙企业。

第三种企业叫做有限责任公司

有限责任公司与以上市公司为代表的股份有限公司区别很大:

首先有限责任公司股东不得超过50人,而股份有限公司的股东数没有上限;

其次有限责任公司都是非上市公司,如果有限责任公司想上市的话,需要先按照公司法的要求变更成“股份有限公司”。

所有的上市公司都是股份有限公司。股份有限公司最大的特点是它是一种由法律明确规定的虚拟实体与其所有者相分离的企业形式。对于上市公司来说,其公司的所有权和经营权往往是分离的。

股东和经营者的利益不一致可能产生潜在冲突。风云君在这里举两个最常见得例子:

一种是对企业的所有者(股东)来说,股价升值是他们最想看到的事情,但是不持有公司股份的管理人员对此并不在乎,他们更在乎的是挣更多的高管工资和奖金。

在保持其他方面不变的情况下,管理层的工资和奖金越高,企业的净利润就越低。

另外一种容易产生冲突的情形可能在去承担一些有风险的项目。

比如一个项目对公司来说略有风险,但是如果做成了收益巨大,没做成损失有限。

对于所有者来说自然会推动该项目的实施,但是如果经营者并不会因为公司的收益而获益却可能因为一个小小的失败丢了饭碗的话,经营者很可能就会放弃这个项目。

这就是公司理财中有关上市公司代理理论的基本观点,也正基于此,上市公司是希望自己的高管和其他重要员工也持有上市公司股份的,这样能够保证股东、高管和其他员工利益一致,给公司创造更大的价值。

公司员工大量持股,还利于提高公司在二级市场的声誉,让外部投资人更有信心。

二、回购式员工持股计划的兴起

在2015年牛市的时候,员工持股计划大都是采用员工出资加杠杆的方式完成的。2014年6月的时候,证监会发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》,鼓励上市公司开展员工持股计划。

2014年6月-2015年6月可称得上是中国股民的甜蜜岁月,当时的情况不是赚或亏的问题,而是赚多少的问题。在这个背景下,上市公司也快速开展了员工持股计划。

因为当时信贷宽松、中国股市又正值大牛市,因此上市公司采用了让员工自筹资金,然后公司为这部分资金加杠杆,大量买入公司股票。很多员工持股计划持股都达到了公司总股本的5%。

事后看,很多上市公司的员工持股计划并不理想,员工持股计划在牛市在加杠杆的条件下买入了大量股份,之后当股价回落的时候,许多员工持股计划出现了浮亏。

而随着信贷政策的趋严,有些员工持股计划被迫亏本卖出,原因是当员工持股计划出现亏损,而政策又要求降低杠杆倍数时,这些员工持股无法展期。

一方面受到了政策的限制,另一方面上市公司也经受了市场的洗礼,现在利用员工筹资大额买入上市公司股份的员工持股计划比之前少了。

更常见的情况是先通过公司利用自有资金在二级市场回购股份,并在合适的时机以合适的价格授予员工股权。这种员工持股计划一般是不加杠杆的,并且买入的股份数也远少于以往。

一般来说,上市公司回购股份对二级市场股价起着支撑的作用,当员工持有公司股份的时候,也会更加卖力气的工作。

那么利用回购实现员工持股计划的公司会实现公司盈利快速提升与员工持股获益的双赢么?这一切还有待于资本市场的检验。

风云君查阅公告发现,有些上市公司资质比较一般,也准备进行股份回购,并将回购的股份用作股权激励计划或者员工持股计划,华伍股份(300095.SZ)就是这么一家公司。

三、华伍股份:激进的激励计划采用者

(一)是否具备条件?

按照常理,一个公司如果进行股份回购,有充裕的资金或者强劲的现金流是必要的条件(最好两者都有)。

而如果公司试图将回购的股票用作股权激励之用,那么员工必定对公司股份“惜售”,乐于持有,这样才能够实现股权激励或者员工持股的最初目的。华伍股份的情况则令人担心。

2018年2月12日,华伍股份发布股份回购预案,预案表明,为了建立长效的激励机制,华伍股份拟回购股份,并把回购的份额用来进行股权激励或者员工持股计划。

根据回购预案,华伍股份回购金额不低于3000万,不超过1亿元,资金来源为公司自有资金。

那么首先要问的问题便是,华伍股份是否有足够的钱用以实施回购计划呢?我们来用数据说话。

1、根据华伍股份2017年的三季报,我们发现华伍股份账上现金共有3.31亿元,华伍股份回购额占总资金的比例在10%-30%之间,如果顶额回购的话会给公司资金带来一定压力。

2、华伍股份2016年全年获得营运现金流净额为2683万元,2017年前三季度获得营运现金流净额为-4401万元,虽说Q4一般来说是回款旺季,但是根据往年数据推算,华伍股份2017年营运现金流能保持平衡就不错了,很难高于去年的2683万,营运现金流并不强劲。

3、华伍股份2016年全年和2017年前三季度投资现金流净额分别为-2.44亿元和-2.60亿元,说明上市公司为了维持竞争力或扩大规模,需要购进固定资产或者进行股权投资,而这些需要数以亿元的现金,远不是其千万级营运现金流能提供的。

4、在经营现金流表现平平,投资现金流连年为负的情况下,上市公司只能通过不断借钱来筹措现金。

从上述现金流量表可以看出,华伍股份2017不断通过借款取得现金,而为了偿还债务支付的现金也连创新高。与之对应的2017三季度5.14亿元的短期借款为公司上市以来的最高值,说明了公司在短期资金上的压力。

5、华伍股份并不是现金充裕的大佬,而是要关灯吃面的平民。但就是这样一个公司却要花费不低于3000万,不高于1亿元来回购股票。

我们是否可以这样理解,上市公司一方面从金融机构借钱筹资,一方面用可能是借来的钱来回购股份?在公司运营和投资都无法创造充足现金流的情况下,这么做真的能增强投资者们的信心么?

(二)是否属于波段操作?

我们再来说下不低于3000万的股份员工持股对上市公司高管来说意味着什么。根据2016年年报,华伍股份当期高管薪酬总计188.42万元。下面我们做几个关键假设,这些假设是比较保守的:

1、假设公司回购的股份总数有一半将分配给高级管理人员,另外一半分配给普通员工;

2、假设回购股权在3年内匀速授予公司员工和高管;

3、我们假定公司员工以公司回购价的7折从上市公司手中买下这些股份,并且股权授予日的平均股价与其回购日的股价相同或相近;

4、公司以回购报告书中最低金额(也就是3000万元)回购公司股份

根据以上偏保守的假设,公司高管的薪酬将通过股份授予的形式每年套利150万元,对比2016年上市公司高管188万的总薪金,仅股份授予这一项就使得高管提薪80%。

风云君为什么会做上面这个推算呢?难道高管不会长期持有公司股份么?如果华伍股份的高管能像某些“明星”高管那样长期持有自己公司大额股份,不是利好公司的长期发展么?

那就让我们最后看看,华伍股份的董监高们是如何对待手中的股份的,也让我们睁大眼睛去辨别“股权激励”或者“员工持股”是一种立足长远发展的激励行为或者更容易被认为是套利的杰作:

根据2017年高管持股记录,我们发现华伍股份的董监高们2017年主要以减持为基调,其中唯一一笔大额增持(聂璐璐,2017年1月13日)还是作为女儿的聂璐璐接盘自己父亲、公司实控人聂景华的股份减持。

如果把父女作为一个整体看,聂氏父女合计减持了600万股。

根据2017年10月华伍股份董监高预披露减持公告,公司共有6名高管拟减持不超过自身持有股份份额的四分之一,见下面两张表格。

按照2018年4月13日收盘价(7.28元/股)计算,上述减持金额若全部完成将使得管理层套现超900万元。从华伍股份的6位高管发布减持预案到上市公司发布回购股份以实现员工激励,之间有半年时间。

我们无法理解,当一个公司的高管在半年前试图集体减持时,公司在半年后试图利用回购股权并实施“股权激励”或者“员工持股”授予他们更多的股份有何意义。

这不仅让人担心,这些高管在被授予的股份解除限售时,会再次减持这些股份。倘若如此,高管们有没有可能只是把股权授予当成了自己正常薪金外的另一种津贴,若如此授予管理层再多的股份也无法让他们把自己视为股东中一员。

结束语

员工持股或者股权激励是一种很好的激励手段,但并不是包治百病的神药。

有些上市公司在不成熟的条件下采取激进的行为,他们把一些良好的政策只敷衍于形式,而忽略了政策的实质。这些行为可能会损害投资者的利益,也可能会危害到上市公司的发展。

从长期看,中国的资本市场必定越来越成熟。

在监管者要求上市公司越来越注重中小股东的利益,投资者越来越注重价值并把眼光放的长远的前提下,只有上市公司从内心把股东放在重要的位置,切实注重股东利益,才能实现公司、员工和股东们的共同发展。

END

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