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【中信建投 信用债】3月14日信用债电话会议纪要

总体观点

信用债投资策略上,在二季度,我们仍持谨慎态度,不建议追高。主要基于这么几点考虑:

第一、接下来的资管新规以何种方式落地,对利率基准及信用债供需的结构倾向上,对于信用利差的影响上偏空的概率偏大。

第二、二季度是国债及地方债的发行常规高峰期,届时配置信用债的需求将受到较大程度挤压,同时叠加供给方面信用债的非标回表压力,供需矛盾大概率也会推高信用利差。

第三、相对于短久期、高评级品种,中长久期及低评级品种的利差保护是不足的,理论上远未调整到位。

第四、年报披露后,进入评级机构调评级期。产业债方面的经营数据已经可以预期到负面的调整会大于正面,违约风险的释放还没兑现到估值及利差中来;而就城投而言,最大的变数是评级公司针对前期财政和发改委的联合发文如何操作,一旦有剥离政府信用的评级操作将对城投估值造成较大冲击,即便没有,也会至少在今年会是贯穿二季度的一个制约因素。

第五,在考量了资本金占用及税收的影响之后,信用债虽然利差已经有所提升,但是其对银行而言实际收益率仍不及地方政府债、国债及国开债。

所以,综合来看,我们认为二季度信用债配置上仍然倾向于短久期中高评级的防守策略,产业债上在行业利差中寻找相对收益,城投债则是在前面提到的核心平台中挖掘存量信用债的预期差。

年初以来国开债收益率普遍下行,其中1Y下行明显,3Y和5Y下行相对较少;带动信用债收益率也普遍下行,同样1Y下行做多,期限利差走阔;1Y评级利差走阔,3Y和5Y评级利差收窄;但以国开债为基准的信用利差却显示1Y走阔明显,3Y和5Y收窄。

我们认为出现这种行情的原因一是宏观货币环境有利于债市,这些有利因素包括年初流动性超预期宽松、社融数据低于预期、一季度债券供给相对较少等;二是前期路演中我们了解到年前各家机构配置策略过于集中,基本上是短久期+适当降评级操作,这种情况下一旦有行情就很快有配置需求进来,这和去年10月份大跌前市场过于追逐交易性机会是类似的。

产业债策略

一、违约风险”

2017年信用债违约有两个特征一是新增违约少,二是新增违约基本全是民企。2017年新增违约主体共8家(剔除往年已出现违约的主体),比2016年和2015年分别减少16家和12家。这8家主体包括:江苏保千里视像科技集团股份有限公司、山东玖龙海洋产业股份有限公司、亿利资源集团有限公司、丹东港集团有限公司、五洋建设集团股份有限公司、湖州厉华妤婕联合纺织有限公司、信阳市弘昌管道燃气工程有限责任公司、华盛江泉集团有限公司,其中,民营企业共5家,集体企业、外商独资、中外合资各1家。

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