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PE投资如何解决退出之道?

PE投资通常会经历“投资→管理→退出→再投资”的循环过程,退出环节是PE机构通过出售其持有的权益以收回投资并实现投资收益的过程,是PE投资的核心环节。目前,中国境内的众多PE机构主要从事Pre-IPO投资,通过被投资企业的IPO实现退出。然而,截至2013年5月2日,进入IPO排队名单的企业已多达734家(其中主板、中小板492家,创业板242家),且境内IPO自2012年下旬开始暂停审核,何时开启仍未确定,加之众多被投资企业业绩纷纷变脸,百余家拟上市企业已终止审查,IPO之路可谓困难重重,PE投资因此暂时失去了最主要的退出途径。本文即旨在探讨目前资本市场中PE投资退出之其他可行路径。

一、触发对赌条款,通过被投资企业、控股股东、实际控制人回购完成退出

为确保投资安全,PE机构在投资前通常会与被投资企业、控股股东或实际控制人签署协议,约定在满足一定条件的情况下(包括但不限于被投资企业未能实现预期盈利、未能在规定期限内申报或实现IPO等),PE机构有权要求被投资企业、控股股东或实际控制人回购PE机构所持股权,回购价格一般为PE投资额加上一定的投资回报(如8%-15%年投资回报率)或参照回购时被投资企业的净资产数额确定。

最高人民法院在甘肃世恒有色资源再利用有限公司(被投资企业)与苏州工业园区海富投资有限公司(PE新股东)之间关于利润对赌的投资纠纷判决(以下简称“世恒案判决”)中已明确,被投资企业与PE新股东之间关于利润补偿的约定损害了被投资企业及其债权人的利益,该约定无效,而原股东与PE新股东之间关于被投资企业的利润指标的约定合法有效,关于不能完成利润指标时由原股东对PE新股东进行补偿的约定系双方真实意思表示,在不违反法律强制性规定的情况下,合法有效。通过上述判决,我们不难看出,股权回购作为原股东对PE新股东的一种退出补偿方式,在不违反法律强制性规定的情况下,是有效的。但如果PE新股东依照协议约定要求被投资企业履行回购义务,被投资企业拒绝履行而发生纠纷,则该条款很可能会因为损害被投资企业及其债权人利益而被法院判决无效。然而,在现实情况中,当发生回购情形时,最有回购能力的往往是被投资企业,若被投资企业遵守回购的约定且履行了必要的减资程序,其对PE新股东所持股权进行回购仍具有可操作性。

采取这种方式,PE机构仅能获得较低的投资回报,勉强保本退出。而且,采取这种方式往往意味着PE机构与被投资企业、控股股东之间的“决裂”,被投资企业、控股股东履约积极性不高,回购往往面临执行难的问题。

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