搜狐首页 财经 贴身校花2

手机搜狐

SOHU.COM

库存去化与经济复苏

导语:我国经济持续复苏的充分条件尚未能满足。下一阶段,应高度关注生产资料价格变化及其引发的一系列生产经营活动变化。在终端需求改善空间有限的情形下,倘若PPI在今年1季度冲高后回落,企业生产经营状况有可能随着利润的下滑逐渐恶化,届时经济的下行风险可能会有所凸显。

正文:

一、寻找历史上的相似时期

2016年,我国供给侧改革持续推进,“三去一降一补”中的去库存进展明显。纵观2016年全年的经济走势,供给约束确实对我们的经济活动产生了重要影响。包括房地产在内的上中下游的库存持续去化,甚至在PPI转正后还呈现出缓慢补库存的迹象。目前市场上有这样一种声音,即由于库存去化以及PPI转正带来企业盈利改善,未来经济运行持续向好值得期待。当真会如此吗?

图1: 供给侧改革背景下库存去化、价格攀升

数据来源:WIND,华融证券整理

我们研究发现,目前阶段的宏观经济特征与2000年前后呈现出较强相似性。1998-2002年,受国内外不利形势特别是亚洲金融危机的影响,内外需疲弱,产能过剩及产品积压问题严重,这与当前供给侧改革的大背景较为相似。若将产成品库存和PPI放在一起,我们观察到,在大部分时期(如图1中红框以外的2003-2015年)产成品库存和PPI都保持着较为鲜明的同步性。这表明价格变化在这段时期内能够清晰地将供需信息传递给市场,从而形成企业自发的库存调整行为。而在红框之内(1998-2000年和2015年底-2016年中),这种同步关系出现了反转,在PPI持续攀升的同时,企业产成品库存却不断下降。我们认为,这背后的主要原因是这两段时期都是在产能过剩背景下,经历了由政府行政参与并强力推动的去产能和去库存的进程。

图2:供给侧改革背景下利润改善、生产恢复

数据来源:WIND,华融证券整理

除了价格和库存,我们还能够从其它数据中观察到这两个历史阶段的相似性。如果将利润总额、产成品库存和工业增加值放在一起(图2),我们可以发现,自1998年国企改革开始,企业产成品库存不断下降,利润继而改善。这段时期企业利润的改善是和生产资料价格同步抬升直接相关的。与此同时,工业增加值也在波动中见顶。2000年三季度前后,随着价格见顶回落,企业利润开始下滑,库存见底回升,工业生产继而走弱,经济拐点随之到来。

我们再将视线移至2016年,尽管图2中三项数据的波幅不如1998年前后那样明显,但依然能观察到相似的趋势。在产成品库存不断下降的同时,工业生产开始恢复强劲,PMI指数一路走高,站上了近两年来的高点,GDP增速也超预期达到了6.8%。而工业企业利润(尤其是上游行业)随着的PPI飙升也开始改善。从这几项数据综合看来,当前中国的经济形势与2000年三季度前后极为相似,唯一细小的差别在于库存的拐点似已先于另外两项指标而出现。

精选