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股指期货试探性松绑,春风十里来了一里

来源:广发金融工程研究

1.股指期货新规

1.1最新规则说明

2017年2月16日,中金所发布新的股指期货交易规则。

新规则主要调整如下:

1)将股指期货日内过度交易行为的监管标准,从原先的10手调整为20手,套期保值交易开仓不受此限;

2)沪深300和上证50股指期货各合约的非套期保值持仓的交易保证金标准,由目前合约价值的40%调整为20%,中证500股指期货的由40%调整为30%(三个产品套保持仓交易保证金维持20%不变);

3)三种股指期货合约的平今仓手续费标准调整为成交金额的万分之9.2

1.2 历次期指交易规则调整

沪深300股指期货从2010年4月16日推出以来,已经上市交易了6年多。期间,中金所有过几次对股指期货交易规则的调整,主要由下表所示。

我们按照主要的调整时间点,将股指期货上市交易以来的时间区间分成5个不同的阶段,比较不同历史阶段期指市场流动性、期现货基差的区别。具体划分方式如下表所示。

这里,我们挑选主力合约三个不同的流动性指标。首先是日成交量。每日成交量体现了股指期货合约的活跃程度。其次是买卖盘价差,是指同一时刻卖一价和买一价之差。买卖盘价差对交易的收益率有重要影响。第三个是买卖盘深度,是指同一时刻卖一报价的委卖量与买一报价的委买量的均值。买卖盘深度决定了市场在承受大额交易时会不会出现大幅波动。

在期现货关系上,我们选择当月连续合约与现货指数的基差、以及基差的绝对值作为判断指标。

不同历史阶段的指标均值如下表所示。

与表1对照,可以看到,当股指期货的交易手续费降低、最低保证金比例调低、单一合约单边持仓限额增大时,股指期货的流动性指标明显变好。具体而言,每日成交量扩大,买卖盘价差缩小,买卖盘深度增大。

在2015年9月7日股指期货受到严格限制以来,期指的成交量萎缩到过去一年的百分之一左右,同时市场的买卖盘价差扩大,买卖盘深度急剧减小,目前IF主力合约的买一价和卖一价的平均挂单量都不到2手。

市场流动性的萎缩和投机限制使得市场上缺少投机资金,套保资金缺乏对手盘,从而期现货基差一直维持在较深的贴水状态。目前,IF当月合约的平均贴水为0.97%,IC当月合约的贴水更严重。

2. 新规影响分析

随着对非套保交易者单个产品单日开仓手数限制的放松,股指期货的流动性有望获得显著提升。

首先,非套保交易者的交易行为为市场提供了流动性。近一年多以来IF主力合约的日均成交量为1.4万手,IC和IH主力合约的日均成交量分别为1万手和5000手左右;IF主力合约的平均买卖盘深度为1.9手,表示目前买一价和卖一价的平均挂单量都不到2手。如果将非套保交易者单个品种单日开仓手数限制从10手提高到20手,则从新规的直接影响来看,期指市场的日均成交量有望翻倍,市场的买卖盘深度也有望翻倍。进而对市场的流动性和基差产生影响,使得买卖盘价差缩小,期现货的负基差缩小。

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