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16年12月金融数据大家点评 给你不一样的金融视界

中国资本联盟mp
2017-01-14
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2017上半年货币信贷“高烧”不退的节奏!警惕政策急刹车

华泰证劵首席策略分析师戴康

"通过分析上年12月份社融数据发现,社融的多增部分主要来自“贷款”和“股票”;“非标”再次崛起,和表内信贷并驾齐驱;居民住房抵押贷款占比大幅提升,推升了中长期信贷,是新增信贷的主要变量;企业短期融资大幅下降。"

央行公布2016年12月份货币信贷数据,新增信贷1.04万亿,新增社融1.63万亿,与去年同期相比,有如下特点:

(1) 信贷多增超过4000亿,主要是居民和企业中长期贷款多增导致;

(2) 受到债券市场大幅调整影响,债券少增近4500亿;

(3) 债券少增部分抵消了信贷多增部分,再加上股票融资的少增部分,社融相比去年同期少增了不到2000亿。

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月度数据往往会受到季节性因素影响,我们可以从年度数据来观察信贷和社融的特点,如上表所示:

(1)社融的多增部分主要来自“贷款”和“股票”。2016年社融相比2015年多增2.4万亿,主要贡献来自贷款(多增2.6万亿),其次是股票融资(多增4800亿);

(2)“非标”再次崛起,和表内信贷并驾齐驱。新增贷款多增了2.7万亿,“非标”类贷款(信托贷款+委托贷款)多增1.4万亿,银行表内人民币贷款多增9360亿。a)“非标”/表内信贷的占比从2015年见底之后出现回升,从最低6%上升到当前的25%;b)“非标”的回升部分原因可能是与债券融资的替代,比如5月份和12月份,债券融资分别少增2000亿和4500亿,相应的“非标”融资多增了1500亿和1800亿;c)“非标”融资在每个月都有多增,并没有与信贷/债券同步变化,很有可能是银行主动增加相关“非标”融资供给所导致。

(3)居民住房抵押贷款占比大幅提升,推升了中长期信贷,是新增信贷的主要变量。2016年新增信贷结构发生较大变化,中长期贷款占比大幅跳至超过70%的水平,远远超过2012-2015年平均50%的占比。而中长期贷款中,以居民住房抵押贷款为主的中长期贷款大幅增加,从2015年平均每个月新增2500亿的水平上升到平均每个月4700亿,上升的幅度接近一倍;

(4)企业短期融资大幅下降。短期贷款相比2015年少增1.3万亿,票据贴现少增近8000亿,承兑汇票净下降近2万亿,同期多下降了约9000亿。

根据以上的信贷和社融的数据特征,我们试图来回答以下三个重要问题:

第一,企业的信贷需求到底如何?信贷的增长是来自供给还是需求的上升?

剔除掉居民房地产贷款多增的2.6万亿之后,2016年新增信贷相比2017年是下降的。而合并股票、债券、承兑汇票、“非标”信贷、表内短期贷款+票据融资,企业融资相比去年同期下降了4000亿,其中短期融资做了主要的“负贡献”:

(1)2016年收益率曲线“平坦化”,长期的融资相比短期的融资显得“便宜”,因此企业会调整融资的期限结构,倾向于压低短期融资,提升长期融资;

(2)企业产成品库存提升乏力,短期营运资金需求下降,而工业品价格的猛烈反弹,使得企业能从销售收入中补充经营现金流;

(3)即使考虑到结构效应,企业总体信贷需求仍然是偏弱,信贷主要是由银行供给层面来推动。从贷款加权利率来看,利率水平相比2013年下降了近200bp,与2008-09年相接近,但是相应的贷款上浮比例却远高于2008-09年的水平,与2013-14年相比小幅下降。这包含有两层含义,第一是利率和上浮比例同步下降,伴随着企业信贷融资量尤其是中长期贷款的同比少增,企业的融资需求是“相对”下降的;第二,企业多增的中长期贷款可能是与政府项目相关的信贷,也未必代表了企业的真实需求,制造业投资和民间投资在2016年持续下降历史低点就是很好的证明。

不过,企业融资是否会有明显改善,要取决于工业品价格反弹的程度,从目前的实际利率来看(加权贷款利率-PPI),相比2008-09年确实有了明显改善(当时是进入通缩区间),但是仍然偏高,如果2017年工业品价格能保持在5%左右的涨幅,那么实际利率将继续下降至低点,对于企业信贷需求应该有一定刺激作用。

此外,工业企业周期性的再库存也会带来进一步的融资需求上升,预计2017年企业短期信贷会相比2016年有明显改善。

第二,由房地产信贷所支撑的信贷能够在2017年持续么?

如前面的数据分析,居民住房抵押贷款贡献了绝大部分新增信贷,从社融来看,“非标”信贷中应该也有部分房地产相关的融资,“2016年融资靠地产”这句话完全不夸张。资金流入地产带来了房地产泡沫加剧,引发了更为严格的限购限贷政策,而一二三线城市四季度房地产销售大幅下降,则代表着由于房地产可能面临政策性下行和周期性下行叠加,不过,这不代表着对2017年房地产信贷过度悲观:

(1)高房价如果维持在当前水平,本身就会抬升房地产交易过程中的信贷需求;

(2)2017年大概率土地供给和房地产投资可能会有反弹,来自开发商的信贷需求或许会有一定幅度的上升(再加上监管部门收紧了对地产开发商的债券融资渠道,房地产销售增速下降导致来自预售款的资金减少);

(3)预计地产相关信贷会相比2016年有一定回落,除非地产价格出现剧烈调整,否则回落的幅度应该不大。

第三,“非标”融资会再次兴起么,从而导致“资产荒”消失?

2012-13年“非标”兴起,导致央行在2013年下半年“去杠杆”,信贷供需状况恶化导致银行剧烈调整资产负债表,引发了债券市场的一波“惨烈”下跌。2016年“非标”的悄然回升,是不是代表“非标”融资会再次兴起呢?从而导致2014年以来的“资产荒”问题得到解决呢?

我们认为,“非标”的上升,有可能只是适度的反弹而已(部分原因是替代其他融资),其中地产/基建相关的融资预计偏多,2017年的MPA考核以及其他约束“非标”投资的监管政策,可能会抑制未来“非标”在银行资产中的占比,更何况目前的“非标”资产的收益率相比2013年已经出现了大幅下降,从“价”和“量”两个维度对缓解“资产荒”的作用要远小于2013年。

最后,总结一下我们对2017年信贷和融资的看法:

(1)实际利率继续下降和再库存上升周期,预计2017年企业信贷需求相比2016年可能会有所回升,尤其是在短期融资层面会有明显的好转;

(2)地产销售的下降带来的个人房地产信贷的明显回落,会被房地产开发投资以及高房价带来的信贷需求基数上升所对冲,整体房地产相关信贷的回落幅度相比2016年应该不会太大,不排除房地产投资加速导致的融资超预期;

(3)受制于MPA考核和非标监管,以及非标本身回报率的大幅下降,预计2017年“非标”融资不会再次加速,从“价”和“量”两个维度上来看都不会形成对银行资产配置的冲击;

(4)预计2017年上半年信贷和融资可能“高烧”不退,叠加经济的周期性恢复和工业品价格保持在高位,需要警惕政策急刹车带来的风险。

当MPA遇到PPP——12月“信贷暴增”究竟如何解释?

天风宏观团队,原文标题《当MPA遇到PPP:复盘12月金融数据》。

摘要:12月信贷(10400亿)和社融中的非标(7320亿)快速扩张的原因是:一方面,债市去杠杆和银行去通道倒逼同业收缩回表,由于同业不在社融统计口径中,同业回表相当于把银行隐藏的资产暴露出来,所以信贷和非标出现大幅波动。另一方面,回过头看12月信贷的结构,实体确实出现大量资金需求。同时,12月债灾之后企业债券融资大幅下降,但对债券融资的替代并不足以解释12月的信贷非标,12月新发行地方债收缩后,新增实体资金需求可能来自于PPP。

过去两年金融部门最大的变化是“同业存单+同业理财+委外”的繁荣。同业理财等于把银行表内的钱转到表外,银行之间相互持有同业理财产品,形成信用创造链条。中小银行没钱,发同业存单借钱买同业理财。同业理财对接委外,委外再加杠杆,这就是金融加杠杆的过程。

7月政治局会议强调资产泡沫之后,8月央行的流动性操作开始锁短放长,12年开始的金融自由化的繁荣到头了。之后,一行三会开始了防风险的组合拳,央行和银监会的一套监管组合拳逼迫银行挪表,收缩同业理财规模。

10月15日银监会下发42号文,强调对同业投资底层资产的信用风险要穿透式监管,直接提高了银行授信和风险计提的要求,银行表外理财和自营委外受到直接冲击,开始回表。

10月26日,央行表示从17年一季度起将表外理财纳入MPA考核的广义信贷中,重点是考核的对象不是广义信贷的量,而是广义信贷的同比增速。这意味着谁不在16年前3季度扩张表外,谁吃亏,谁还在16年4季度拼命扩张表外,谁倒霉。对于商业银行特别是表外激进扩张的中小银行而言,如果16年4季度继续扩表外,将直接面临17年前3季度广义信贷同比增速受MPA考核的问题,这直接触发了商业银行从表外到表内的挪表

正当债市拆杠杆、银行去通道的时候,11月特朗普当选又给已经敏感的利率踩上一脚,内外因素一起爆发,12月债灾难逃。至于后来发生的“萝卜章”,则是薛定谔的猫,牛市为真,熊市为假。同时,16年见过大风大浪的信用债也在12月出了问题,由于利率水平大幅上升,大量流动性差的信用债发不出来,再加上10月楼市调控之后被盯上的地产债,12月一些企业从债券融资转向信贷融资和非标融资。

这就不难理解11-12月信贷和社融中的非标快速扩张的原因了。12月企业债券融资减少1117亿元,信贷增加10400亿元,社融中的非标(信托贷款+委托贷款+未贴现融资票据)增加7320亿元。但即便是把债券融资的替代因素考虑进来,信贷和非标仍然超过正常增幅。

一方面,虽然同业理财和信贷非标都是银行的资产,但同业不在社融统计口径中,同业回表相当于把银行隐藏的资产暴露出来,所以出现信贷和非标大幅波动(数据没问题,是社融口径的问题)。另一方面,回过头看12月新增信贷的结构,居民中长期贷款为16年最低(4200亿),企业中长期贷款为16年最高(6950亿),实体确实出现大量资金需求

“M1-M2剪刀差”也验证了实体开始出现大量资金需求。7月之后“M1-M2剪刀差”持续收窄(从15.2%到10.1%),经济正在爬出“流动性陷阱”,企业“拿短钱不长投”的现象在逐渐改变。同时“CPI-PPI裂口”单向发散的倒悬裂口开始收窄闭合,工业企业利润增速和固定资产投资中的制造业投资增速开始稳步回升,实体经济的利润周期的复苏与“M1-M2剪刀差”的收窄几乎同步

不过本轮实体的弱势复苏并不足以解释12月1万多亿元的新增信贷。在地产投资被压抑、制造业投资刚刚挣扎着活过来的16年,从年初到年末只有两件事可以改变我们对信贷的信仰:一是房贷,二是基建。但是,12月居民中长期贷款4200亿为16年最低,16年置换额度触顶之后12月新发行的地方债仅993亿(之前16年的每个月平均5000多亿),实体资金需求就只剩下一个可能——PPP。

14-15年是PPP项目集中入库(财政部+发改委累计入库金额超过10万亿),16-17年进入PPP项目落地的高峰期。16年PPP的落地速度大约是平均一个季度5000亿,按照这个速度,估计17年底累计落地的PPP项目将达到约4万亿。按照4年施工周期估算,17年PPP对资金需求约1万亿

PPP的资金结构并不像它的名字那么复杂,实际上几乎没有Private参与,而Public的部分平均是“三七分”,“三分”是银行理财或保险资管等以“明股实债”的方式作为优先级参与,“七分”是银行配套的信贷融资。所以对银行来说,1万亿的PPP资产大约对应了7000亿表内信贷,这也就意味着在一些PPP项目集中落地的时点(比如季末年末),信贷需求可能会被额外新增两三千亿。

回过头看,无论是同业理财被动收缩还是信贷非标扩张,都是银行的资产,对银行而言无非是在表内表外之间的资产腾挪,而对债券、PPP这样的底层资产而言,可能就是命运的天壤之别。

社融继续高增,房贷已现疲态——16年12月金融数据点评

海通宏观姜超、顾潇啸、梁中华

摘要:

1月12日央行公布2016年12月金融统计数据:12月新增社融1.63万亿,分别比上月和上年同期少2068亿元和1855亿元;M2增速由上月11.4%回落至11.3%;当月金融机构贷款增加1.04万亿,同比多增4466亿。我们的观点是:社融继续高增,房贷已现疲态。

社融继续高增长。12月新增社融总量1.63万亿,继续维持高增长,但环同比均少增2000亿左右。其中对实体贷款新增近万亿,同比多增1600亿;尽管债市异常波动导致企业债净融资负增长,但受地产企业非标融资推动,新增委托信托贷款近5700亿。表内、外融资均继续高增是本月社融大超预期的主要原因。

房贷开始下滑,信贷短期仍有支撑。12月新增金融机构贷款1.04万亿,同比多增4466亿。其中前期地产销售端回落、贷款政策趋严的影响开始显现,居民中长贷从高位回落至4200亿;但是商品涨价、库存回补推动经济短期稳定,实体投资意愿有所改善,再加上12月贷款对债券发行形成一定替代、以及地方债发行冲击减弱,非居民中长贷增加近7000亿,短期信贷仍有支撑。但从16年全年来看,信贷增长45%来自房贷,如今房贷已开始回落,在17年年初信贷冲量以后,未来回落风险较大。

M2M1增速均回落尽管社融信贷高增,但财政存款投放量要少于往年同期,且资本流出压力或致外占续降,12月M2同比由上月的11.4%微降至11.3%。全年来看,M2增速低于16年初13%的目标,反映经济整体偏弱、货币创造减少。12月M1增速继续回落至21.4%,随着地产销售继续降温、金融去杠杆防风险政策推进,未来这一趋势或将持续。

货币稳健中性。16年居民、政府加杠杆换来经济短期稳定,但风险也急剧上升。上周央行年度工作会议指出,17年将保持货币政策稳健中性,调节好流动性闸门,保持流动性基本稳定。继续做好供给侧结构性改革金融服务工作,切实防范化解金融风险,牢牢守住不发生系统性风险底线。

正文:

1.社融继续高增长

12月新增社融总量1.63万亿,继续维持高增长,但环比少增2068亿,同比少增1855亿。其中对实体人民币贷款新增近万亿,同比多增1600亿;受人民币贬值因素影响,外币贷款再减388亿。

12月表外融资继续维持高增长。随着地产调控政策趋严、信贷收紧、发债受限,地产融资或更多转向了非标,12月委托、信托贷款增长近5700亿,同比多增1754亿,环比多增2035亿。受债市异常波动影响,12月企业债取消或推迟发行情况较多,净融资量降至-1054亿。表内、外融资均继续高增是本月社融大超预期的主要原因。

2.房贷开始下滑,信贷短期仍有支撑

12月新增金融机构贷款1.04万亿,同比多增4466亿。其中前期地产销售端回落、贷款政策趋严的影响开始显现,居民中长贷从高位回落至4200亿;但商品涨价、库存回补推动经济短期稳定,实体投资意愿有所改善,再加上12月贷款对债券发行形成一定替代、以及地方债发行冲击减弱,非居民中长贷增加近7000亿,短期信贷仍有支撑。但从16年全年来看,信贷增长45%来自房贷,如今房贷已开始回落,在17年年初信贷冲量以后,未来回落风险较大。

具体来看,房贷增速开始回落,未来对信贷支撑作用将逐步减弱。12月居民部门贷款增加4862亿,其中居民中长期贷款新增量已降至4172亿,为年内次低点。2016年房地产销售火热,居民中长贷成为信贷增长的有力支撑,但10月份房地产调控政策出台后,销售端大幅走弱,由于从销售端向信贷传导有一定时滞,所以居民中长贷从12月才开始走弱,未来房贷对信贷的支撑作用会进一步减弱。

但短期来看,企业中长贷对信贷仍有支撑。12月非金融企业及机关团体贷款增加5095亿,其中短期贷款增加541亿;票据融资大减2538亿,与未贴现汇票继续大增相对应,反映企业更多转向表外票据融资;中长期贷款增加6931亿,增幅仅次于1月份,为近几年同期最高点。商品价格上涨、库存回补带来经济短期回暖,企业投融资意愿边际改善,再加上12月贷款对债券发行形成一定替代、以及地方债发行冲击减弱,共同支撑了12月企业中长贷的高增长。往前看,预计受年初冲量、银行储备项目集中释放推动,17年初信贷增长仍有支撑,但随着房贷增长减弱、经济下行压力显现,之后信贷回落的风险较大。

3. M2和M1增速均回落

12M2同比由上月11.4%继续微降至11.3%,尽管社融信贷高增,但财政存款投放要少于往年同期,且资本流出压力或将导致外占续降。12月人民币存款仅增加1635亿,其中财政性存款虽季节性减少1.16万亿,但财政投放量少于去年同期的1.46万亿;而人民币贬值和资金流出压力或将导致12月外汇占款继续下降。从全年来看,M2增速低于年初13%的目标,反映经济整体偏弱、货币创造减少。

12M1增速从上月的22.7%继续回落至21.4%,与M2之间的剪刀差进一步缩小。近两年来,国内经济减速,利率大幅下行,出现流动性陷阱症状,企业存款逐步活期化;再加上房地产销售升温,相关企业现金增加,共同推升M1增速飙升,资金大量囤积金融市场。但随着房地产销售继续降温、金融去杠杆防风险政策推进,M1增速下降的趋势或将持续。

4.货币稳健中性

16年居民、政府加杠杆换来经济短期稳定,但风险也急剧上升。上周央行年度工作会议指出,17年将保持货币政策稳健中性,调节好流动性闸门,保持流动性基本稳定。继续做好供给侧结构性改革的金融服务工作,切实防范化解金融风险,牢牢守住不发生系统性风险底线。

年末冲量信贷社融超预期,地产调控需求放缓——点评12月金融数据

文:方正宏观任泽平 联系人:甘源

事件:中国12月新增贷款10400亿元,预期6768亿元,前值 7946 亿元,其中,住户部门贷款新增 4171亿元人民币; 12 月社会融资规模增量16300亿,预期13000亿,前值由17400亿修正为17366亿; M2 同比增长 11.3%,预期11.4%,前值 11.4%; M1 同比增长 21.4%,预期22%,前值 22.7%。

点评:

1、核心观点:12月贷款和社融大幅上涨,远超预期,跟年底冲量有关,2017年在房地产限购限贷、债市震荡、表外理财纳入mpa考核影响下,银行有意愿年末年初冲量,早放早受益,尤其在房贷收缩情况下,银行对基建ppp放贷意愿增强。但考虑到房地产调控影响、政策从稳增长转向防风险促改革、中央经济工作会议强调“调节好货币闸门”,未来信贷社融可能回落。预计2017年经济二次探底,温和通胀,一季度通胀见顶后回落。债市短期调整,2季度前后可能有交易性。股市结构性机会较多,围绕业绩和改革展开。房地产调整将持续到2017年底-2018年。上半年如果美元回调,黄金有机会。央行维稳汇率,人民币短期稳定,中期修正高估。

2、信贷超预期,住户贷款下滑,企业贷款大幅上升。12月新增人民币贷款10400亿元,同比增速73.97%,环比增速30.88%。贷款结构中,新增短期贷款和票据融资由523亿元降至-1052亿元,受线上票据交易平台的影响票据融资减少2542亿元;非金融性公司短期增加786亿元,中长期新增6954亿元;居民新增贷款4973亿元,短期新增704亿元,长期新增4171亿元,长期较上月回落1475亿,显示地产调控政策效果开始显现。非银行金融机构新增贷款486亿,上月下滑938亿。非金融性公司长期贷款较上月增加3304亿,达到近7000亿水平,远高于去年同期,单月仅次于16年1月。一方面,与近期PPI新高,企业盈利改善相关;另一方面,年底年初企业中长期贷款都有大幅增加,预计与年底政策性银行和政府投资平台集中放款有关。11、12月房地产销售大幅回落,预计未来贷款高增难以持续。

3、社融规模增量超预期增长,季节性和表外非标大幅增长是主因。12月份当月社会融资规模增量为16300亿元,前值由17400亿修正为17366亿,环比下降6.14%;比去年同期少1814亿元,同比下降10.01%(前值69%)。其中,表内新增人民币贷款9972亿元,同比多增1649亿元;新增外币贷款受美元加息影响继续下降390亿美元。12月债券大跌,融资需求转到非标产品,外加年终银行可能会冲规模,每到年末表外融资大幅增长。非标规模的增长或与基建PPP发力、以及房企融资转表外有关。特别是委托+信托+未贴现承兑票据总和7321亿元,创2014年1月以来新高。表外新增委托贷款现值4057亿元(前值1994亿元),仅次2014年12月的4551亿元;信托贷款新高1644亿元(前值1625亿元),创2015年以来新高;不同于表内票据,未贴现票据新增1620亿元(前值1173亿元),创2015年1月以来新高,合计减少-922亿元;债券大跌,利率上行影响到一级市场融资,企业债大幅缩水由增加2856下降到减少1047亿元;非金融企业境内股票融资813亿元(前值861亿元)。

4、M1增速同比连续5个月大幅下滑,M2增速放缓下降,M1、M2剪刀差继续收窄。12月资金面紧张,防风险去杠杆,M1增速比前期下滑1.3个百分比,比去年同期高6.2个百分点,高位回落;12月财政存款季节性下放对冲美国加息期间人民币贬值对外汇占款的冲击、MPA考核,M2增速下滑0.1个百分比,比去年同期下滑2.0个百分点。外汇占款压力仍存、货币政策两难、基数效应,M2或将温和波动。其中,居民存款由11月的3271亿元增加到6209亿元,低于往年平均水平;非金融企业存款由11月的8356亿元增加到11461亿元;非银行业金融机构存款由11月的减少3304亿元转变为增加946亿元;季节性下放,财政性存款减少11559亿元,略低于往年水平。M1、M2剪刀差连续五个月小幅收窄,供给收缩、企业效益改善,经济脱虚向实。

经济平、价格高、货币紧、市场升——2016年12月份宏观经济数据预测

上海证券首席宏观分析师 胡月晓

2016年12月份宏观数据预测:CPI 2.4,PPI 3.7,顺差422(USD)亿,M2 11.2,信贷6000亿,投资8.4,工业6.3,消费10.5。笔者认为,随着经济底部走稳的时间延长,信心恢复的机构显著增多;近期市场上机构对经济前景的主要看法:价格、货币和经济前景预期整体平稳中,分歧明显,预期差异仍然较大。

经济稳中趋升,市场向上趋势不变

11月份数据公布后,以及2016年年末的股市、债市、汇市“叁调整”格局,对近期市场信心冲击明显,预计最新的市场预期将是:经济偏软+货币偏紧+价格偏高。但经济效益回升也是共识,因此金融市场的调整仅是波动而已,股市并不改2016年2季度以来的缓慢向上趋势。从微观经济行为主体企业角度,伴随价格形势好转,经营效益也将改善。经济回升+效益改善,将带来未来股市的持续向上行情。整体看,各机构见对经济前景的信心分歧仍然较大,股市形成合力过程或要稍长一些。

投资企稳回升格局不变

从投资构成看,占投资总额20%的基建投资增速保持了高位运行态势。从施工和新开工项目情况看,施工项目计划总投资1069423亿元,同比增长9.1%,增速与1-10月份持平;新开工项目计划总投资452548亿元,增长21%,增速比1-10月份回落0.8个百分点。新开工项目增长延续高位,表明后续投资增长潜力具有可持续性,因此投资增长未来平稳中缓升的格局仍将延续。

工业经营平稳中效益继续改善

投资是中国经济的第一增长动力,投资平稳意味着中国经济增长将平稳,工业经济也就有了稳定运行的前提基础;在资源品价格回升带来的价格改善条件下,中国工业经济效益回升趋势也将延续。

短期股债双升趋势不变

2017年在经济延续平稳、效益延续改善的双好趋势下,中国股市回升基础将愈加巩固!虽然年末资金面的冲击,扰乱了市场回升的节奏,使股市出现了一波大的调整,但未来继续向上的趋势不变,笔者坚信前期“收获季”的预测只是“延期”,不会“落空”。

中国债市2016年年末的调整,主要是资金面紧张冲击的结果。2017年开始后,1季度债市恢复性反弹将是市场主基调,市场收益率下行的趋势也不会变。毕竟经过冲击后杠杆已下降不少,另外春节季节性因素的影响(实则长假的资金需求管理)远比年终的结算型资金需求冲击弱,因此,货币市场的需求已下降不少。

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