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原创 一位大学教授自述:如何从韭菜成长到能击败庄家!

从韭菜成长到能击败庄家?这不是天方夜谭。今天我们推荐一本书《战胜一切市场的人》(中信出版社),来看看这位大学教授是怎么做到的。

赌博是简化版的投资,两者惊人地相似。因而我意识到,如同某些赌博游戏可以被打败一样,我们有时也能赚取比市场平均回报更多的收益。

投资第一课:锚定效应害死人

抱着对市场的好奇和自我挑战的心理,我(爱德华.索普)在 1964 年自学了市场和金融方面的知识。整个夏天,我都泡在比弗利山的马丁代尔(Martindale)书店里,阅读格雷厄姆和多徳的《证券分析》、爱德华兹和马吉在技术经济学分析上的经典著作,以及大量其他书籍和期刊,内容逐渐由简到繁、由理论到应用、由基础到进阶。

然而,好似鲸鱼从成千上万吨海水里过滤出细小的磷虾,我学到的大部分内容都是一些肤浅且零碎的知识。就像刚开始接触赌博时那样,我再次诧异于我们对金融市场知之甚少;不过,也和刚玩 21 点时一样,早期的投资经历给我留下了惨痛的教训。

通过 21 点和写书,我赚了一些积蓄,于是我决定把这些钱投资到市场里增值,同时这也有利于我把生活重心放到家庭和学术研究 上。我记得几年前自己对投资还一无所知的时候,曾在报纸的商务版 面读到过一条新闻:奥特莱特电子公司(Electric Autolite)的股票被以极低的价格非法出售。该公司当时的部分业务就是为福特汽车公司 生产汽车电池。当时文章还提到了未来市场的情况非常乐观:科技创 新、订单增长、销售暴增(这和 40 年后的当今电池生产商对未来的预期一模一样)。

凭借这个印象,我在每股 40 美元的时候买入了 100 股奥特莱特的股份,然后在接下来的两年里眼睁睁地看着股价缩水到每股 20美元,损失了投入时 4 000 美元的一半。那时候我完全不知道该何时抛售股票,最终,我决定持仓直到它回到原价。这是典型的赌徒心理: 输钱的时候会想继续赌直到回本。我等了整整 4 年才拿回最初的4000 美元。50 年后的今天,科技股的投资者们重蹈了我当年的覆辙,他们在 2000 年 3 月 10 日股价最高点买入,然后花了整整 15 年才等到股票涨回原价位 。

我所做的一切就是盯着一个对我而言——仅仅是对自己——有特 别意义的历史价格,换句话说,就是我的买入价。近几十年,行为金融学家企图分析投资的心理学偏差,大部分投资者都被这些心理因素所困扰,其中一条被称作“锚定效应”(你会更注意一个对你来说有意义但对市场毫无意义的价位)。

因为我没有预测能力,任何策略,无论好坏,对我来说都是一样的。在选择何时出售时我又犯了错,它和我所犯的第一个错误一样:比起关注经济原理,我选择了一个无关的参考标准——买入价,从而忽略了货币变动或者其他更好的投资选项等因素。

锚定思想是一种微妙而普遍的投资错觉。比如说,之前我们有位邻居,人称戴维斯先生,他发现在 20 世纪 80 年代中期以 200 万美元买入的房子在 1989 年涨到了 350 万美元。很快他就决定卖掉房子,并且锚定在 350 万美元这个价位上。随后的 10 年里,这座房子的市价一度跌到了 220 万美元,他依然想以原来那个(但现在看上去很可笑)锚定价位出售房屋。2000 年在互联网和股票市场回暖的推动下, 房价又开始上涨,他终于以 325 万美元的价格将房子脱手。在戴维斯先生的这段经历里,相较于其他更有效的投资策略,锚定效应让他损失了一大笔钱。

投资学第二课:没有趋势会一直延续

两个来自达拉斯的“专业”保险投资人带领我开始了第二次市场投资的探险。他们声称自己通过投资人寿保险公司发家致富,根据他们的数字,那些贝氏信用等级为 AAA 的保险公司,在过去的 24 年里每年的平均价格都在上升,他们“估计”这个趋势会持续下去。结 果毋庸置疑,他们预测的那条惊人的上升轨道在我们刚买入后就结束 了,最后我们 3 个人各赔了一大笔钱。

投资学第二课:除非你有充足的证据支持,不然绝不要假设投资人所谓的“惯性”——价格持续上升或下降的趋势,会保持下去。

诺曼是住在拉斯克鲁塞斯的一名加拿大人,我在新墨西哥州立大学执教期间,他向我介绍了一种基于股价(或者商品价格)图形来预测价格走向的方法。我开始好奇是否能用历史价格在某种程度上预测后市的股价。

为了验证这个想法,我花了几个月来研究诺曼的数据和预测,却一无所获。恰如薇薇安最开始跟我说的那样:“这只可能是浪费时间。诺曼在这上面花了几年,但你能感觉到他什么成果都没做 出来。光是看看他衣衫褴褛的样子和他妻子穿着的过时衣服,你就能 明白他们原先过的比现在好得多。”

两个教授联手击败市场

1965 年 6 月,我开始重新自学经济、金融和市场。我订阅了一本有关普通股认股权证的小册子,然后坐进休闲折叠椅开始研究这种金融产品的机制。我未曾想到,这竟是灵光乍现的一刻。

就在冒出对冲权证和股票这个念头后不久,我们一家就开始打点行装从新墨西哥州立大学搬到坐落于南加州的加州大学欧文分校。在拉斯克鲁塞斯的 4 年是一段难忘的回忆,我学到了更多的数学知识、指导了不少天资聪颖的博士生并且在数学学术期刊上发表了一系列研究成果。不过搬到南加州地区能够让我们的 4 个孩子经常见到他们的祖父母和其他亲戚,我们也住得和旧友们近些;从个人角度来说,我 也更欣赏加州大学欧文分校注重学生和教职工在交叉学科领域间合作的这一理念。

1965 年 9 月,我在加州大学欧文分校担任新教职的第一天,信息和计算机科学系的主任朱利安·费尔德曼就来了解我最近的研究内 容。我向他描述了有关于权证价值理论和对冲的想法,费尔德曼向我介绍说,他认识一位新来的经济学家希恩·卡索夫(1928—2005),

希恩的博士论文就是有关权证和对冲理论a 的。早在1962 年他就发现了类似的概念,并且已经利用对冲的手法做空了被高估的权证,在短 短 3 年间就成功地让自己的 10 万美元本金翻倍。

我意识到两人合作会大大加快我们研究对冲投资理论和技巧的速度。我和卡索夫从此每周都会见面,在一起粗略估计权证的实际价值,很快我们找到了相当一部分被高估的权证。做空它们就能获利,而想要做空证券产品,你需要通过经纪人从那些拥有产品的人手里“借贷”一定的数额,才能在市场上把它们卖掉。当然,之后不论产品价格如何变化,你都必须履行合同义务,购入相同数额的产品来偿还你的借贷标的。如果购回的价格低于卖出的价格,你就能赢钱;反之,你就输钱。

做空价格被高估的权证总体上是盈利的,但风险非常大。买入股票也是如此。不过当我们对冲权证和相应股票的时候,两者的风险大部分会相互抵消。在用历史数据进行模拟测试时,我们的年优化策略达到了 25% 的年回报率,并且风险非常低,即使用 1929 年经济大萧条时期的数据回测结果也是如此。我们一边研究对冲理论,一边亲自 投资对冲权证,而实际获得的年回报率也是 25%。

我和卡索夫在 1966 年年末共同编写了新书——《击败市场》(1967 年兰登出版社出版),在书中,我们详细解释了投资策略并给出了对冲的实际数字结果,还把这种方法延伸到更多金融产品上,包括可转债等。

像 21 点一样,我有诸多乐于向大众分享我们的研究发现的理由:第一,不管我是否发表这些结果,早晚都会有人发现同样的方法;第二,科学研究本身应当为全人类的利益服务;第三,我并不只有这一个发现,我会不断产生更多新想法。

(本文摘编自爱德华·索普《战胜一切市场的人》,中信出版社)

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