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医药行业眼科行业专题报告—解构产业链,看国内眼科的黄金十年

医药行业眼科行业专题报告—解构产业链,看国内眼科的黄金十年

田加强/陈竹/曹阳/刘泽序/孙晓晖

投资要点

眼科行业概览。需求快速增长,成长空间广阔。我国约有5.5亿近视、1000万青光眼、600万白内障以及1160万眼底新生血管疾病患者,由于学业压力增大、电子设别使用增加以及老龄化等因素,屈光不正、青光眼、白内障患者快速增加并明显年轻化,我国眼科产业面临巨大发展机遇。从产业链角度,我国眼科行业的竞争程度较低、准入门槛较高,国内中小企业多处于业务拓展早期,从长期发展角度仍需借助资本力量进行产业链整合来化“散”为“整”,以获得长期的品牌和渠道优势。

海外取经。眼科产业:大品种的摇篮、产业链整合的典范。①“需求旺盛+确切疗效+品牌及渠道+适应症拓展”四大要素打造眼科大品牌之路:诺华的Luncentis、拜耳的Eylea均是年销售过40亿美元的“重磅炸弹”,打破了市场对眼科“小领域”的认知,我们判断眼科创新药的大品种之路在于,上市前筛选出临床需求强烈而创新机理能获得确切疗效的病种,上市后借品牌和渠道快速上量,积极拓展适应症来为产品扩容四大因素;②资本驱动下开启眼科产业链整合:纵览全球眼科龙头爱尔康的发展历程,其两大标志性快速发展期,一是被雀巢收购后快速收购整合眼科产业链,二是产品线齐全后加大创新投入来驱动长期成长。

解构产业链,看国内眼科的黄金十年。

  • 眼药:创新与传统激荡,成长是永恒主题。2015年国内眼药市场规模已超80亿元,预计2020年将接近200亿元。创新药领域,康弘药业自主研发的康柏西普是治疗wAMD的原创I类新药,市场容量对应国内1160万眼底新生血管病患者,相比竞品luncentis具有明显的价格和使用频次优势,且康柏西普已直接获批美国III期临床、国内新批pmCNV适应症,有望逐步成为国产眼药的国际大品种;传统用药领域,企业多以丰富产品线形成合力或借助明星品种塑造品牌效应,亦可看到剂型创新、适应症拓展、产业链整合等创新趋势,同样具有良好的成长性。

  • 器械、耗材:角膜塑形镜、人工晶体颇具看点。我国中高端的眼科器械已形成外资垄断,国内企业多以部件组装、配套软件系统或合作分销等模式参与市场,处于产业链的中低端,短期格局难有改善。国内眼科耗材企业在细分市场表现出众,其中欧普康视作为国内角膜塑形镜的龙头,其产品性能不逊进口产品,在国内市场已与外资品牌分庭抗礼;人工晶体是白内障手术的主要耗材,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式快速完成了人工晶体原材料、生产、经销资源的整合,产业链布局初具规模,可与外资品牌直接竞争。

  • 眼科诊疗:空间明确,民营资本切入加速。眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险较小、资金回收快,民营资本切入不断加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。目前微创青光眼手术(MIGS)已成海外研究热点,但均主要针对海外发病率更高的开角型青光眼且多处于临床试验阶段,国内在青光眼治疗上仍需加强创新并参与全球市场。

眼药:创新与传统激荡,成长是永恒主题。2015年国内眼药市场规模已超80亿元,预计2020年将接近200亿元。创新药领域,康弘药业自主研发的康柏西普是治疗wAMD的原创I类新药,市场容量对应国内1160万眼底新生血管病患者,相比竞品luncentis具有明显的价格和使用频次优势,且康柏西普已直接获批美国III期临床、国内新批pmCNV适应症,有望逐步成为国产眼药的国际大品种;传统用药领域,企业多以丰富产品线形成合力或借助明星品种塑造品牌效应,亦可看到剂型创新、适应症拓展、产业链整合等创新趋势,同样具有良好的成长性。

器械、耗材:角膜塑形镜、人工晶体颇具看点。我国中高端的眼科器械已形成外资垄断,国内企业多以部件组装、配套软件系统或合作分销等模式参与市场,处于产业链的中低端,短期格局难有改善。国内眼科耗材企业在细分市场表现出众,其中欧普康视作为国内角膜塑形镜的龙头,其产品性能不逊进口产品,在国内市场已与外资品牌分庭抗礼;人工晶体是白内障手术的主要耗材,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式快速完成了人工晶体原材料、生产、经销资源的整合,产业链布局初具规模,可与外资品牌直接竞争。

眼科诊疗:空间明确,民营资本切入加速。眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险较小、资金回收快,民营资本切入不断加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。目前微创青光眼手术(MIGS)已成海外研究热点,但均主要针对海外发病率更高的开角型青光眼且多处于临床试验阶段,国内在青光眼治疗上仍需加强创新并参与全球市场。

风险因素。发生医疗事故的风险,招标降价压力增加。

首次给予“强于大市”评级。随着老龄化进程及眼科健康意识不断提高,我国眼科产业的长期成长空间明确,首次覆盖,给予“强于大市”评级。通过对产业链各环节的梳理,个股层面我们重点推荐有望受益康柏西普大品种之路的康弘药业以及眼科医疗服务龙头爱尔眼科,同时建议关注欧普康视、兴齐眼药、众生药业等。

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投资聚焦

投资逻辑

我国约有5.5亿近视、1000万青光眼、600万白内障以及1160万眼底新生血管疾病患者,由于学业压力加重、电子设备使用增加,屈光不正患者快速增加并明显低龄化,而随着老龄化进程的加快,青光眼、白内障等年龄相关性眼病的人群基数快速增加、致盲性眼病亦呈现年轻化态势,我国眼科产业面临巨大发展机遇。

过去市场普遍认为眼科是“小领域”的专科市场,认为眼药附加值低、眼科器械及耗材均依赖进口,国内企业难有作为。但在被市场忽视近两年,国内及海外眼科产业均发生了翻天覆地的变化,且国内企业在眼科创新药、大品类眼科耗材、眼科诊疗等领域均表现不俗:

  • 治疗wAMD的Luncentis、Eylea年销售额均超40亿美元,而国内自主研发的I类生物新药康柏西普已打破了Luncentis的垄断地位,上市不到3年已抢占1/3市场份额,有望打造成国产眼药的国际大品种;传统眼药企业已通过丰富产品线形成合力,并通过剂型创新、适应症拓展、产业链整合来不断扩容成长空间;

  • 尽管眼科器械市场仍被进口产品垄断,但国内企业在角膜塑形镜、人工晶体两大前景广阔的耗材领域突破明显,欧普康视的角膜塑形镜已能与进口品牌分庭抗礼,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式来分羹人工晶体市场或获得优质渠道资源;

  • 眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险小、资金回收快,民营资本切入加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。

治疗wAMD的Luncentis、Eylea年销售额均超40亿美元,而国内自主研发的I类生物新药康柏西普已打破了Luncentis的垄断地位,上市不到3年已抢占1/3市场份额,有望打造成国产眼药的国际大品种;传统眼药企业已通过丰富产品线形成合力,并通过剂型创新、适应症拓展、产业链整合来不断扩容成长空间;

尽管眼科器械市场仍被进口产品垄断,但国内企业在角膜塑形镜、人工晶体两大前景广阔的耗材领域突破明显,欧普康视的角膜塑形镜已能与进口品牌分庭抗礼,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式来分羹人工晶体市场或获得优质渠道资源;

眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险小、资金回收快,民营资本切入加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。

此外,随着近期兴齐眼药、欧普康视、博士眼镜等公司成功登录A股,以及已上市的眼科企业加速产业链整合及海外并购步伐,A股眼科板块已实现对眼科用药、器械、耗材、诊疗、渠道的全产业链覆盖,眼科产业的板块效应将逐步凸显。

基于以上分析,首次覆盖给予眼科行业“强于大市”评级。个股层面,重点推荐受益康柏西普大品种之路的康弘药业以及眼科医疗服务龙头爱尔眼科,同时建议关注欧普康视、兴齐眼药、众生药业等。

创新之处

从产业链角度对眼科行业各环节进行解构,并从空间、路径、渠道等一系列维度阐述国内眼科市场的发展机遇与挑战。

市场首次对海外眼科产业龙头爱尔康进行深入分析,并对诺华的Luncentis、拜耳的Eylea等“重磅炸弹”的大品种之路进行解析,对理解国内企业的发展路径和前景提供指引。

催化剂

眼科创新药或医疗器械获批;企业进行眼科产业链的外延并购。

风险因素

发生医疗事故风险。角膜塑形镜、准分子手术等先进产品或技术若出现医疗事故,会降低患者认可度、影响业务开展。

招标降价压力增加。招标降价对眼科用药及耗材的价格造成直接下行压力,从而影响企业盈利水平。

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行业概览:需求快速增长,成长空间广阔

眼科患者基数大,治疗渗透率低

眼是人体重要的感觉器官之一,感官获取的外界信息中约90%来自眼睛。一般可将眼科分为眼科诊疗、视光和视觉科学三大类,视光领域又可细分为医学视光和商业视光。从市场规模角度,2015年我国眼药市场规模已超80亿元,预计2020年有望接近200亿规模,创新靶点、创新剂型等眼科用药的推出有力拉动了市场的增长;眼病诊疗市场目前规模已超200亿元,鉴于目前白内障、青光眼、屈光矫正等疾病的治疗渗透率较低,未来眼病诊疗至少还有2倍以上的增长空间。

眼健康是“健康中国”的重要内容。我国是世界上盲和视觉损伤患者数量最多的国家,且贫困人口白内障盲、儿童青少年屈光不正等问题依然突出,2016年11月国家卫计委印发的《“十三五”全国眼健康规划(2016-2020年)》,将眼健康提升到了新的的高度,明确提出要以分级诊疗制度为基础加大糖尿病视网膜病变的防治力度,提高早产儿视网膜病变筛查、诊断与治疗水平,巩固消除致盲性沙眼的成果,落实国家基本公共卫生服务中老年人、0-6岁儿童视力检查工作。

手机等电子设备使用增加、不良用眼习惯均是相关眼病的危险因素。除了屈光不正外,目前研究发现手机等电子设备使用增加以及在黑暗环境下看手机、电视、驾车等不良用眼习惯也是干眼病、眼底病变的危险因素之一。Moon JH和Kim KW针对韩国916例儿童的研究发现,手机的使用与儿童干眼病高度相关,户外活动则是儿童干眼病的保护性因素;我国一项针对170例眼病患者和170例眼外伤患者的习惯史的调查分析显示,熄灯后看手机的习惯是视网膜脱离以及眼底病变的危险因素之一。

不同生命阶段均存在较高的眼科健康需求,屈光不正、致盲性疾病呈现年轻化趋势:

  • 青少年:屈光不正快速低龄化,近视已成“国病”。20岁前群体近视、远视等屈光不正疾病的发病率较高,由于学业压力加重、电子设备使用增加,我国高中生和大学生的近视患病率都超过70%且呈现低龄化趋势,青少年近视患病率已经高居世界第一位,预计到2020年我国近视人口将达7亿,患病率近51%。

  • 中青年:可考虑近视矫正手术,致盲性疾病出现年轻化趋势。20岁后眼部生理结构基本发育完全,近视患者可考虑矫正手术、角膜接触镜等方式治疗近视;近年来由于工作压力加大、眼科健康的预防保健不到位等因素,视力下降、干眼症发病率上升,而白内障、青光眼及部分眼底病变呈现出年轻化趋势。

  • 中老年:年龄及疾病相关性眼病明显增加,医疗需求激增。白内障、青光眼、黄斑变性、老花眼等患病率快速上升,我国40岁以上人群青光眼患病率大于2.6%,60至89岁白内障发病率是80%,而90岁以上白内障发病率高达90%以上。此外,常见的高血压、糖尿病、动脉粥样硬化等疾病亦会带来相对应的眼部病理结构改变。

青少年:屈光不正快速低龄化,近视已成“国病”。20岁前群体近视、远视等屈光不正疾病的发病率较高,由于学业压力加重、电子设备使用增加,我国高中生和大学生的近视患病率都超过70%且呈现低龄化趋势,青少年近视患病率已经高居世界第一位,预计到2020年我国近视人口将达7亿,患病率近51%。

中青年:可考虑近视矫正手术,致盲性疾病出现年轻化趋势。20岁后眼部生理结构基本发育完全,近视患者可考虑矫正手术、角膜接触镜等方式治疗近视;近年来由于工作压力加大、眼科健康的预防保健不到位等因素,视力下降、干眼症发病率上升,而白内障、青光眼及部分眼底病变呈现出年轻化趋势。

中老年:年龄及疾病相关性眼病明显增加,医疗需求激增。白内障、青光眼、黄斑变性、老花眼等患病率快速上升,我国40岁以上人群青光眼患病率大于2.6%,60至89岁白内障发病率是80%,而90岁以上白内障发病率高达90%以上。此外,常见的高血压、糖尿病、动脉粥样硬化等疾病亦会带来相对应的眼部病理结构改变。

患者基数大,治疗渗透率低,行业增长空间明确。目前我国约有5.5亿近视、1000万青光眼、600万白内障以及1160万眼底新生血管疾病患者,且屈光不正和青光眼、白内障等致盲性疾病逐步呈现年轻化趋势,我国眼科产业面临巨大产业机遇。从治疗渗透率角度,目前我国现有眼病诊疗市场的开发程度较低,以白内障手术率(CSR)为例,日本由于老龄化严重且医保覆盖健全CSR已高达10,198/百万,同期美国和印度也分别达到了6253/百万和4830/百万,而我国仅略超1400/百万,与老龄化进程和个人生活水平提升不相匹配。此外,在青光眼、眼底病、角膜病等眼病的诊疗方面目前也处于同样低治疗渗透率的现状,未来随着技术水平的提升和医保支付体系的健全,我国眼病诊疗市场的发展空间明确。

从人种、地域角度,世界各地主要眼病流行病学差异大:①在我国及其他亚洲地区,白内障是主要的致盲、低视力病因,而欧美发达国家年龄相关性黄斑变性(AMD)是主要致盲因素,AMD和糖尿病视网膜病变是低视力的主要病因;②全球干眼病发病率在12%-33%且有增高趋势,黄种人高于白种人、女性高于男性,长时间使用电脑、在黑暗环境下看手机、电视、驾车等均易诱发干眼病;③青光眼亦具有明显人种学差异,原发性开角型青光眼(POAG)是非裔和欧裔人群最常见的青光眼类型,而在东亚尤其是我国原发性闭角型青光眼(PACG)的发病率远高于原发性开角型青光眼(POAG),我国约1000万青光眼患者中约60%-70%是原发性闭角型。

从专业人才角度,我国眼科医师及视光师数量明显低于发达国家,每百万人口眼科医师数量仅相当于日本的20%、巴西的30%,未来眼科专科人才的培养将是增加诊疗供给最需解决的瓶颈,而鉴于眼科资源的稀缺性和专业性,具备专科推广优势的企业将具备较高话语权和渠道优势。

从供、需、保障端看眼科市场的确定性成长

需求端:老龄化进程及眼科健康意识不断提高白内障、青光眼、糖尿病视网膜病变等眼科疾病具备较高的年龄相关性,2015年我国60岁及以上人口已达2.22亿,占总人口比重16.15%,预计该比例在2020年将超17%,2025年将超20%即进入超老龄化社会,老龄化程度的不断加深将直接带来眼病诊疗的需求激增。我国居民眼科健康意识不断提高、就医观念逐步增强,2005-2014年间,全国眼科门急诊量和眼科入院数的复合增长率分别达到13%和20%,预计未来眼科诊疗量仍将维持在较高水平。

供给端:产品创新及技术改革持续。我国眼科用药市场近几年产品剂型上更加多元化和人性化,如凝胶及等产品的推出更加注重患者体验,从产品创新角度康弘药业自主研发的国内首款治疗湿性年龄相关性黄斑病变(wAMD)适应症的1类生物新药康柏西普已具备较高的市场认可度,冠昊生物自主研发的优得清角膜是全球唯一以脱盲复明为治疗标准的人工角膜。手术是眼病诊疗的主要手段,目前我国90%的县设有眼科医疗机构,其中约90%可以独立开展白内障复明手术,并且我国在白内障超声乳化技术、准分子激光手术(飞秒、全飞秒、ICL晶体植入术)等先进技术领域已基本与国际水平相当。

保障端:个人支付水平提升、医保支持力度加大保障行业长期增长。随着城镇化水平的的提升、人均收入水平的快速增长以及医保支付水平的提高,居民对眼病诊疗的负担能力明显提升。随着相关技术的成熟以及市场接受度的提高,国内近视矫正手术以及角膜接触镜市场逐渐扩容,受益于医保体系筹资水平的提升以及政府对防盲治盲支持力度的加大,白内障等手术的报销比例已高达70-90%,消费需求得到明显释放。

产业链:关注下游的品牌价值及渠道的推广价值

经过多年发展,我国已形成了较完整的眼科产业链:①上游:为相关原材料供应商,其中人工晶体、高端镜片等新材料具备较高壁垒;②中游:为相关眼科药物、器械和耗材制造商,国外品牌在国内仍占据主要的中高端市场;③下游:为医院等眼病治疗机构以及博士眼镜等视光业务开展机构,品牌和口碑是下游机构不断获得客源的核心优势。

从市场的竞争角度,眼药市场主要有诺华、辉瑞、参天制药以及国内的康弘药业、兴齐眼药,在眼科器械领域,主要有爱尔康、眼力健、博士伦以及国产商家苏州六六视觉。在中游和下游之间,为珠海祥乐(已被冠昊生物收购)等专业眼科产品代理商,由于眼科具有较高的专业性且进入壁垒较高,专科产品的渠道推广价值相较其他领域更加凸显。

整体来看,眼科产业的竞争程度目前较低、行业存在较高的进入门槛,中小型企业发展初期依靠产品或技术研发可较快获得市场份额,但长期发展角度,仍需要借助资本力量依赖并购化“散”为“整”,以具备长期的品牌和渠道优势。

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海外取经:大品种的摇篮,产业链整合典范

从诺华与爱尔康的眼科整合之路谈起

看好眼科,满足多元化业务布局的需求。诺华公司于1996年通过Ciba-Geigy和Sandoz的合并在瑞士成立,后经过一系列并购重组和资产剥离逐步成为全球第二大制药企业,仅次于辉瑞。收购眼科龙头爱尔康之前,以诺华为代表的制药企业均面临专利药即将到期、新药研发受阻等诸多压力,外延并购新的产业领域是实现多元化布局、保障盈利水平的必由之路。同一时期,雅培于2009年出资28亿收购了全球性的眼科医疗器械公司眼力健(Advanced Medical Optics),后更名为雅培医疗光学公司,眼力健是全球第三大隐形眼镜护理产品制造商、第二大准分子激光设备制造商和白内障手术设备制造商,此项收购直接增强了雅培在医疗器械领域的战略布局,确立了在眼科器械市场的竞争地位。

收购爱尔康前,诺华拥有优质的眼底药物产品线及隐形眼镜护理品牌视康(CIBA Vision),而爱尔康已是全球眼科产业链的龙头,强强联合具备较好的整合基础和市场认可度,整合完成后诺华的眼科业务将覆盖制药、器械、耗材、服务、视力保健等多个业务单元,成为名副其实的眼科产业巨头。

诺华收购爱尔康,成全球眼科产业龙头。诺华买下雀巢所持有爱尔康股份的25%,成为第二大股东,且从2010年初起,诺华获得雀巢对爱尔康所持有之其余52%股份的优先购买权。2011年,诺华与爱尔康董事会完成合并协议,持有爱尔康100%股权。合并后,诺华将爱尔康、视康以及诺华眼科药品强势整合为统一的眼科保健业务,爱尔康成为诺华集团旗下的第二大业务部门,营业额已达100亿美元。

资产再梳理,优势业务再聚焦。2014年诺华将疫苗与免疫业务剥离,并将诺华制药、山德士、爱尔康三大板块业务进行再次梳理和聚焦:①为加强眼科药品开发,将原本在爱尔康的眼科药品业务调整进诺华制药部门,以借助诺华制药强大的研究和开发能力;②将较为成熟、不需要市场推广的药品从诺华制药转入山德士,后者能较为成功地管理成熟药品;③将各个业务部门的生产运营管理等模块剥离出来,进行集中整合管理。此外,2016年5月将原诺华制药部门正式更名为创新药部门,并拆分成诺华制药和诺华肿瘤,至此形成了创新药、爱尔康和山德士三大业务单元。

“需求+疗效+渠道+适应症拓展”,四大要素开启眼科大品种之路

大病种竞争加剧,专科药吸引力上升。年销售额在10亿美元以上的药物一般被称为“重磅炸弹”,在过年几十年间,全球领先制药企业均主要聚焦心血管、癌症、神经系统等大病种领域,但随着技术的突破以及一系列精准诊断和靶向药物的推出,大病种领域的产品创新竞争更趋白热化。与此同时,黄斑变性、糖尿病视网膜病变等疾病的患病人群快速上升、VEGF等靶向药物治疗机理日益清晰,这为领先药企加大眼科创新药研发提供了契机。

AMD患者基数持续增加,存在较高治疗需求。黄斑变性是国际眼科公认的难治性疾病,在欧美国家,年龄相关性黄斑变性(Age related macular dedeneration,AMD)是50岁以上人群失明的主要原因,且由于老龄化、生活习惯、肥胖危险因素的增加,患者人群基数不断上升。AMD可分为干性(非新生血管性)和湿性(新生血管性)两种,其中湿性黄斑变性(wAMD)发病数量仅占20%不到,却造成了80%-90%的不可逆中心视力丧失。截至2010年,全美wAMD患者总数已接近300万人。

抗VEGF药物具备划时代的创新性,是AMD治疗的里程碑。黄斑变性的主要治疗方法包括激光治疗、手术治疗及光动力疗法等,但激光疗法会破坏健康组织甚至摧毁视力,光动力疗法仅能延缓视力下降速度,不能阻止视力丧失和恢复已经丧失的视力,因此临床疗效均存在明显局限。2006年研究发现促进血管生长的因子(VEGF)在湿性老年黄斑变性患者眼内水平异常增高,基于此病变机制的发现,将抗血管内皮细胞生长因子药物通过玻璃体内注射的方式来治疗AMD的抗新生血管治疗方法成为市场主流,以雷珠单抗(Luncentis)为代表的抗VEGF药物不仅能阻断疾病进程、还能提高或恢复患者视力。Luncentis在2006年被《科学》杂志评为年度10大科技突破之一。

雷珠单抗(Lucentis)疗效确切,已成诺华“重磅炸弹”。雷珠单抗(Lucentis)是基因泰克(罗氏的子公司)和诺华联合开发,分别于2006、2007和2009年获得美国FDA、欧洲EMA、日本PMDA的批准上市,2011年底在中国市场获批上市。Luncentis是一种人源化IgG1K型单克隆抗体的Fab片段,能与血管内皮生长因子A(VEGF-A)活化形式的受体结合位点结合,阻止VEGF-A与内皮细胞表面的VEGF受体(VEGFR1和VEGFR2)结合,从而减少新生血管的生成。据MINERVA研究的数据显示,Lucentis治疗2个月时患者视敏度即可显著提高10个字母,且疗效能够维持一年,同时其疗效与潜在的病因无关。2014年Luncentis全球销售额达到43.10亿美元,占比诺华整体收入的8.04%,是当之无愧的“重磅炸弹”,2015年由于Eylea的竞争,销售额出现下降。

联合研发、优势互补,强势渠道助力全球市场拓展。由于新药研发周期长、风险高,跨国企业通过联合研发、技术授权等形式来实现技术互补、加快研发进度的趋势明显,如雷珠单抗(Lucentis)是基因泰克(罗氏的子公司)和诺华联合开发,阿柏西普(Eylea)是再生元和拜耳联合开发。从销售环节来看,目前罗氏拥有Lucentis在美国的商业化权利,诺华则拥有该药在美国以外国家和地区的权利,阿柏西普(Eylea)则是由再生元负责美国市场的销售,由拜耳在欧洲市场销售,并由参天制药和拜耳在日本市场共同销售,从而实现优势互补和产品的快速上量。

适应症拓展,不断扩容药品成长空间。Luncentis、Eylea在寻求不同市场的获批准入的同时,亦不断拓展申请产品适应症来扩容药品成长空间。目前Lucentis已拓展至湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD),病理性近视(PM)继发脉络膜新生血管(CNV)、糖尿病性黄斑水肿(DME)、视网膜分枝静脉阻塞(BRVO)、网膜中央静脉阻塞(CRVO)导致的视力损害6大适应症,Eylea也已获得湿性年龄相关性黄斑变性(wet-AMD)、视网膜血管阻塞(RVO)引起的黄斑水肿、糖尿病性黄斑水肿(DME)和糖尿病性视网膜病变(DR)等。

“需求旺盛+确切疗效+品牌及渠道+适应症拓展”四大要素开启眼科大品种之路。结合以上分析,我们认为以下四大特色是Luncentis、Eylea等产品开启眼科大品种之路的主要原因,对国内眼科创新药的市场拓展具备较高借鉴价值。

  • AMD患者基数不断增加、wAMD失明几率高,现有治疗方法缺陷明显,患者存在较高的临床诉求;

  • Luncentis、Eylea等抗VEGF药物具备划时代的创新性,临床价值突出;

  • 大型跨国企业在研发、销售等环节优势互补、强势协同,产品快速上量;

  • 在寻求不同市场获批准入的同时,不断拓展申请产品适应症来扩容药品成长空间。

AMD患者基数不断增加、wAMD失明几率高,现有治疗方法缺陷明显,患者存在较高的临床诉求;

Luncentis、Eylea等抗VEGF药物具备划时代的创新性,临床价值突出;

大型跨国企业在研发、销售等环节优势互补、强势协同,产品快速上量;

在寻求不同市场获批准入的同时,不断拓展申请产品适应症来扩容药品成长空间。

资本驱动下开启眼科产业链整合

爱尔康成立于1945年,起家为一家小型的眼科药房,在资本助力下逐渐收购整合了眼科用药、眼科医疗器械与耗材、视力保健产品三大完整的业务部门,基本实现了眼科全产业链布局,成为全球眼科产业的龙头。2016年爱尔康总收入58.12亿美元,其中眼科手术器械与耗材收入35.18亿美元,视力保健(含隐形眼镜和护理液)收入22.94亿美元,位居行业前列。

发展初期:结合临床需求,自主创新多款产品。爱尔康起家为一家小型眼科药房,1950年公司自主研发推出了治疗轻微眼部感染的Ophthalzin™和治疗眼睛红痒的Zincfrin®的两款眼科药品,1953年制作出的眼药塑料滴瓶已成为全球眼科保健品的标准包装容器,1969年公司成立眼科手术用品事业部。1971年公司于纽交所上市,营业收入规模约3100万美元,后经过7-8年的业务拓展,公司营业收入增长至20亿美元,成为了全球眼科领域的领导者。

并购期:雀巢收购爱尔康,资本助力下快速开启眼科产业链并购。1978年瑞士食品巨头收购爱尔康,为爱尔康注入了大量资金,爱尔康由此开始了全球范围内的扩张并购之路。为丰富眼科手术器械产品线,爱尔康先后于1988年和1989年并购Sharpoint和库博光学手术产品部门,一举成为全球领先的眼科手术用品制造公司。2000年,爱尔康并购Summit Autonomous和Grieshaber,由此进入激光屈光治疗领域,并拓展了视网膜手术产品线。2010年,爱尔康并购飞秒激光手术系统(LenSx® Laser),白内障手术技术得到进一步拓展。

业务拓展期:创新提供持续驱动。爱尔康对创新的投入在行业内首屈一指,1982年成立WilliamC.Conner研发中心,1990年成立IrvineTechnologyCenter技术中心,2011年爱尔康斥资50亿美元探索并研发眼疾与视力问题的创新治疗方式,这是眼科保健产业中最大规模的研发投资。对创新的重视也带来了丰厚的回报,1994年其人工晶体被FDA批准,成为首个上市的人工晶体,该款人工晶体也成为了全球植入量最多的人工晶体;2000年上市了全球上第一个无需搓揉的隐形眼镜多功能消毒护理液;2005年多焦点人工晶体上市,成为该领域世界范围内的领导者;2012年在欧洲推出了世界首款水梯度隐形眼镜,这些创新产均能占据先发优势甚至成为行业标准。

稳健成长期:并入诺华,业务再梳理,行业地位稳固。2011年爱尔康被诺华以510亿美元收购,成为诺华第二大的业务部门。为充分发挥各领域优势进行业务拓展,诺华在2016年1月将眼科用药从爱尔康拆分出来,并入诺华的创新药和山德士,使爱尔康更专注于眼科医疗器械与视力保健产品。公司在并入诺华后继续发挥其专科优势不断外延并购新的技术、产品来完善眼科产业链,2012年爱尔康收购了专门制造先进手术显微镜的Endure Medical Systems来布局眼科手术显微镜市场,并收购德国SensoMotoric Instruments的眼科业务部获得了领先的眼科手术指引科技,2014年7月爱尔康推出新一代Centurion®智能白内障超声乳化系统,该手术系统可动态优化每个手术步骤,开创了白内障手术的新纪元。

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解构产业链,看国内眼科的黄金十年

眼药:创新与传统激荡,成长是永恒主题

眼药市场概览:规模已超80亿,用药类型、剂型出现结构性变化

2020年我国眼科用药市场规模将接近200亿元。根据米内网终端数据加总,2015年我国眼科用药整体市场规模81亿元,同比增长17.98%,维持较快增长。2011-2015年米内网样本医院终端眼科用药复合增速达到21.15%,受益于Luncentis的推广,2013年整体增速达到25.13%水平。随着我国眼科用药需求的增加以及眼药新产品、新剂型的推广,预计未来3-5年我国眼科用药市场仍将维持20%以上的增长,2020年有望接近200亿规模,发展前景良好。

注射剂占比提升,凝胶剂为新剂型发展方向之一。从剂型角度,眼科用药以直接眼部给药为主,滴眼液占据用药途径的55.80%,注射剂约占12.98%,随着Lucentis、康柏西普的推广使用,注射剂型仍有上升空间。凝胶剂可通过增加粘度和生物粘附性延长药物在眼部的滞留时间,提高生物利用度和产品疗效,由于凝胶具有用量准确、缓释给药等优点,是新剂型的发展方向之一,凝胶剂的终端占比约7.63%,具备较大上升空间。目前我国沈阳兴齐眼药已具有迪善眼用凝胶、速高捷小牛血去蛋白提取物眼用凝胶以及滋养维生素A棕榈酸酯眼用凝胶等多个凝胶剂型眼药,其中迪善眼用凝胶的市占率已超40%,优势显著。

眼疲劳干眼症用药增长前景较好。我国眼科用药市场已形成了抗感染、抗炎抗过敏、白内障、青光眼、视疲劳干眼症、眼底病变六大用药类别。其中眼科用药中抗感染药物市场份额最高,为25.03%,其次是抗炎抗过敏药,份额18.26%,排名第三位的而是视疲劳眼干症,份额14.46%,前三大类别合计占比眼药市场份额已接近60%。从增速角度,视疲劳干眼症和抗炎抗过敏眼药复合增速较快,分别为26.14%和18.93%,眼疲劳干眼症用药增长前景较好。抗感染眼药复合增速仅6.44%,竞争已趋激烈、市场已相对饱和。

创新眼药VS 传统眼药:不同的路径,同样的成长

创新眼药:要素齐备,看国产眼药的大品种之路

国内眼底新生血管病患者已达1160万人,治疗需求较高。眼底新生血管病是世界公认的治疗难题,由于有疗效的药物匮乏,新药的市场前景非常广阔。从流病学角度,目前我国60岁以上人群AMD患病率为13.36%,其中wAMD占比14%,预计目前我国AMD患者约有2140万人,其中wAMD患者约300万人。眼底新生血管病除了AMD外,还包括糖尿病性黄斑水肿(DME)、病理性近视(PM)、视网膜静脉阻塞(RVO)等,其中DME是糖尿病常见的并发症之一,RVO是最常见的视网膜血管病之一。根据南方所数据,目前我国眼底新生血管病药物的理论市场容量已达到1160万人,潜力巨大。

康柏西普:中国首个获得通用名的拥有全自主知识产权的生物I类新药。康柏西普眼用注射液是康弘药业自主研发的治疗湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD)的中国原创I类生物新药,商品名朗沐,已于2014年3月上市,填补了国产眼底黄斑变性治疗药物的市场空白。公司自主研发的系列生物1类新药KH902、KH903、KH906等的活性蛋白——FP蛋白(抑制血管新生的融合蛋白)的国际通用名“Conbercept”和中文通用名“康柏西普”已分别由WHO和中国药典委员会收录和批准,具备里程碑意义。康柏西普2016年收入4.76亿元,同比增长78.01%,产品处于快速成长期,近3年毛利率稳健提升,盈利能力优良。

康柏西普临床疗效明确,用药频次相比Luncentis更有优势。康柏西普是一种血管内皮生长因子(VEGF)抑制剂,能够阻断VEGF与内皮细胞表面受体的结合,抑制新生血管的形成。血管内皮生长因子(VEGF)是目前已知的作用最强、专属性最高的促血管生长因子,VEGF通过VEGF受体(VEGFR)发挥促血管生成作用,过度表达则会导致多种疾病的发生,如过量VEGF将引起新生血管在眼底积聚则会导致血细胞大量渗出造成视网膜损伤,这也是wAMD最为典型的症状。在研发路径上,康弘另辟蹊径,巧妙的利用VEGF受体结合功能域与人抗体Fc段融合,形成一种特异抑制血管新生的受体抗体融合蛋白(KH902),KH902的半衰期较长因而持续结合VEGF-A的能力更具优势。Luncentis需要每月用药,较为频繁,康柏西普在初始3个月每月注射一次、之后每3个月给药一次,产品优势明显。

临床试验结果显示,康柏西普的临床试验疗效显著,能够明显提高湿性AMD患者的最佳矫正视力,有效控制和稳定CNV的进展,显著降低中心视网膜厚度,同时减少CNV的最大水平直径,改善黄斑出血和黄斑水肿,减小渗漏面积。

获批美国三期临床,不断拓展适应症。目前康柏西普已获准在美国开展湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD)III期临床,证明了公司对自身产品疗效的信心和FDA这一权威机构对前期临床数据的认可。近期康柏西普眼用注射液新批适应症pmCNV(继发于病理性近视的脉络膜新生血管引起视力下降)适应症,其他治疗眼底相关适应症正在临床试验过程中。申请海外临床及拓展新的适应症将不断扩容康柏西普市场空间,长期成长价值凸显。

康柏西普具备较强竞争优势。目前阿柏西普(Eylea)正在申请国内临床,尚未进入中国市场。康柏西普上市后即开始快速抢占市场份额,在不到3年的时间内抢占了约1/3的市场份额,且诺华的雷诺单抗迫于竞争压力已在2016年7月将价格下降了2600元到7200元/支,但依然高于康柏西普6800元/支的终端价。此外,康柏西普在使用频次上明显低于雷诺单抗,临床疗效并无显著性差异,且康弘药业自建销售推广团队进行康柏西普的营销推广,康柏西普在研-产-销各个环节均不逊于外资品牌。

传统眼药:丰富产品线形成合力,品牌效应凸显

传统眼药的发展路径不同于创新药。不同于创新药的研发产出路径,传统眼药企业多以丰富的眼药产品线进行品牌打造和市场拓展。沈阳兴齐眼药旗下拥有抗菌、抗炎、人工泪液、角膜修复、抗病毒、抗过敏、抗真菌、散瞳、手术用药、青光眼治疗等十大系列三十多个产品,产品线基本涵盖了主要的眼科治疗领域。从收入规模来看,兴齐眼药长期是国内眼科用药的龙头型企业,且增长依旧强劲。

明星品种打造品牌效应。众生药业也是我国领先的眼科用药企业,公司已经获批的眼科产品有十二个,处于临床研究和生产注册的产品有六个,共同构成了覆盖眼科的全品类产品群。公司的眼科明星产品是一款眼科中成药复方血栓通,治疗领域为眼底的相关病变,年销售规模预计已近8亿,该款产品也是唯一在眼药终端销售规模进入前十的中成药产品。在该款产品的品牌塑造下,公司逐渐完善眼科销售渠道并丰富眼科产品线,不断提升市场份额。

此外,传统眼药亦不乏创新路径:①剂型创新:凝胶具有用量准确、缓释给药等优点,是新剂型的发展方向之一,沈阳兴齐眼药已具有迪善眼用凝胶、速高捷小牛血去蛋白提取物眼用凝胶以及滋养维生素A棕榈酸酯眼用凝胶等多个凝胶剂型眼药,其中迪善眼用凝胶的市占率已超40%,优势显著;②适应症拓展:众生药业的复方血栓通胶囊申请增加缺血性中风(脑梗死)、糖尿病视网膜病变适应症,均已处于临床研究阶段;③发挥现有优势,整合眼科产业链:众生药业参股糖网科技获得数据整合平台,并投资设立前景眼科,以眼科CSO平台为基础来完善眼科战略布局,收购湛江奥理德视光学中心有限公司,不断搭建眼科生态系统。

保健:眼科保健品市场有望快速崛起

除专业的眼科用药外,随着公众认知度的提高以及消费升级等因素影响,眼科营养、保健食品亦获得较快发展,尤其是天然植物提取物领域。叶黄素是一种优良的抗氧化剂,能抵御游离基在人体内造成细胞与器官损伤,具有预防老年性眼球视网膜黄斑区病变引起的视力下降与失明等功能,在欧美市场广泛应用于食品医药添加剂等多个领域。目前国内市场,哈尔滨宝德生物(834288)是较领先的叶黄素系列营养食品的开发、经销企业,公司围绕叶黄素在眼睛养护领域进行了多项产品开发与推广。

尽管国内眼保健市场尚处于发展初期,但随着居民收入水平提高、眼保健意识的增强以及优质产品的推出,未来市场发展空间广阔。

器械、耗材:角膜塑形镜、人工晶体颇具看点

眼科器械:外资品牌已基本形成垄断。据EvaluateMedTech预测,2015年眼科医疗器械市场规模约250亿美元,是全球第五大医疗器械领域,未来复合增速将持续高于行业整体。眼科医疗器械包括裂隙灯显微镜、准分子激光治疗仪、手术显微镜、眼底照相机、眼科手术器械等,由于眼科手术对器械的的精密性和准确性要求较高,因此眼科器械多具备较高技术壁垒,中高端眼科器械市场仍主要被Carl Zeis、Kowa、Topcon、Canon等外资品牌占据,国内企业除尚未上市的苏州六六视觉具备一定竞争能力外,其余大多数企业均以部件组装、配套软件系统或合作分销等模式参与市场,处于产业链的中低端。

眼科耗材:角膜塑形镜与人工晶体颇具看点。眼科耗材包括角膜接触镜、人工晶体、人工角膜、粘弹剂、人工泪管、人工眼球等多个品类,其中市场规模最大的是用于近视和散光治疗的角膜接触镜,其次是白内障治疗所需的人工晶体。相较大型眼科医疗器械的进口垄断格局,我国眼科耗材在细分市场表现出众,其中欧普康视是国内角膜塑形镜的龙头,产品不逊进口,上市后借助资本平台成长将更加迅猛,考虑到白内障市场的确切空间以及眼科流通渠道的专业价值,昊海生科、冠昊生物等企业均开启产业链整合之路。

角膜塑形镜:高准入壁垒,国产与进口可分庭抗礼

角膜塑形镜具有良好的视力矫正功能。角膜塑形镜和普通眼镜、隐形眼镜都属于视力矫正类产品,可通过对角膜产生轻微的压迫从而缓慢地改变角膜形态,使角膜中央光区变平坦,从而降低近视度和散光度。角膜塑形镜采用高透氧的聚合材料量身定做,近视患者在睡眠状态下佩戴角膜塑形镜8-10小时后,可在一定时间内降低甚至消除近视的度数,使其裸眼视力回复至正常水平,从而在不戴眼镜的情况下完成运动、学习等日常活动。一般角膜塑形镜减缓近视发展的效率达50%-90%,远优于框架眼镜。

角膜塑形镜的产品优势显著。与传统的普通眼镜和隐形眼镜相比,角膜塑形镜具有以下优点:①使用方便,白天无需佩戴眼镜,对日常生活、运动、娱乐无任何影响;②无需手术,只需夜间睡眠时佩戴,次日即可恢复正常视力。600度-800度以内的近视患者在1-2周内可迅速达到5.0以上的视力;③适用年龄广(6-40岁),无任何饮食及用眼禁忌;④镜片使用寿命2-4年。

行业处于成长期,使用渗透率仍有较大提升空间。2015年我国共计销售64.20万副角膜塑形镜,同比增长43.56%,2011-2015年该市场复合增速已达32.77%,该领域仍然处于快速成长期。随着学业压力加重、电子设备使用增加,我国高中生和大学生的近视患病率都超过70%且低龄化趋势明显,2012年我国近视总人口约4.5亿,预计到2020年该数字将达7亿,患病率近51%。目前角膜塑形镜主要针对8-18岁客户,群体约1.4亿人,2015年市场渗透率仅0.5%,假设未来可提升至10%渗透率则对应目标客户将增至1400万,目前角膜接触镜终端价约7000-8000元/副,对应市场容量将超千亿。

欧普康视为大陆唯一获批的角膜塑形镜企业,产品性能不逊海外品牌。角膜塑形镜属于III类医疗器械,审批严格,2005年欧普康视主营产品角膜塑形用硬性透气接触镜经CFDA注册批准上市,成为国内大陆地区首个且目前唯一获批的角膜塑形镜类产品。由于发展历史等原因,国外的塑形镜企业多以区域性的小型企业为主,且欧普康视的主要产品梦戴维在透氧系数、折射率、湿润角、硬度等指标均不逊于海外品牌,欧普康视已成国内角膜塑形镜的龙头。2016年公司梦戴维销售收入已达1.75亿元,同比增长32.21%,2012-2016年该产品复合增速达到34.98%,产品处于快速成长期,且产品毛利率维持在87%左右较高水平,盈利水平较高且较稳定。

渠道占利空间高。国外市场角膜塑形镜的终端价在20000元左右,且会继续收取后续的产品服务费。国内市场目前角膜塑形镜出厂价约1100-1200元,后续服务免费,终端价7000-8000元,渠道占了约85%的空间,主要由于产品仍处于拓展推广期,需要较大力度的营销宣传和渠道支持。未来随着高端产品的推出以及市场和品牌接受度的提升,角膜塑形镜企业有望相对渠道逐渐获得更高议价权。

行业存在较高准入壁垒,监管趋严。角膜塑形镜具备较高技术壁垒,国内按照三类医疗器械进行管理,较为严格。从审批环节来看,我国对于角膜接触镜的审批更加谨慎,预计短期难有新企业进入。2017年央视“3.15”曝光了郑州销售角膜塑形镜的科视视光公司在没有医疗机构执业许可证、没有眼科医生的情况下进行角膜塑形镜的验配,带来行业整顿,我们判断未来审批、监管等环节将更趋严格,规范化后将更有利于角膜塑形镜行业的良性发展。

人工晶体:“技术引进+并购重组”,加速国内产业化

人工晶体是白内障手术的主要耗材。我国目前约有600万白内障患者,已成为我国主要的致盲、低视力病因,且年轻化趋势明显。在摘除的混浊晶体囊内植入人工晶状体是治疗白内障的主要方案,根据阳光眼科数据,白内障手术单位成本结构中直接材料占比为23%,其中主要耗材即是人工晶体。

国际品牌占据主要市场。全球用于白内障手术的人工晶状体市场规模约35亿美元,美国的爱尔康(诺华)、眼力健(现雅培)和博士伦三家公司占据了全球80%以上的市场份额。此外,从产品角度,国内市场仍有20%-30%的白内障手术使用国外已经淘汰的硬式人工晶体,软式人工晶体则完全依赖进口,国内具备人工晶体自主生产能力的企业主要有苏州六六、珠海艾格、河南宇宙等,且均以生产硬式人工晶体为主。

白内障手术仍有较大提升空间。白内障是我国第一位致盲眼病,据中华医学会眼科学分会统计,我国60-89岁人群白内障发病率是80%,90岁以上人群白内障发病率达到90%以上,存量白内障患者数量已超600万,每年新增30-40万,治疗需求激增。但目前我国白内障手术率(CSR)远低于发达国家,日本由于老龄化严重且医保覆盖健全CSR已高达10,198/百万,同期美国和印度也分别达到了6253/百万和4830/百万,而我国仅略超1400/百万,与老龄化进程和个人生活水平提升不相匹配,未来具备明确成长空间。

“技术引进+并购重组”,加速人工晶体的国内产业化。人工晶体具备较高技术壁垒,短期难以通过自主研发及量产来实现发展,通过外延收购整合的方式有望提供弯道超车的可能。2017年4月昊海生物科技(06826.HK)斥资2450万英镑(约合2.41亿港元)收购了英国Contamac的70%股权,该企业是全球范围内隐形眼镜、人工晶状体(IOL)材料及技术的主要供应商。出于对眼科高值耗材的长线看好,昊海生科近两年眼科产业布局持续,2016年公司陆续收购了河南宇宙100%股权、珠海艾格98%股权、美国Aaren Scientific Inc. 亲水及PMMA人工晶状体产品业务以及深圳新产业眼科新技术有限公司60%股权,前三家企业主要为人工晶体的生产厂商,深圳新产业为国际品牌Lenstec的国内独家经销商。目前昊海生科已完成了人工晶体的原材料、生产、经销资源的整合,产品涵盖了从低端PMMA硬片系列到高端折叠晶体的全系列产品,产业链布局初具规模。

眼科诊疗:空间明确,民营资本切入加速

民营资本切入加速,品牌连锁扩张是优势成长路径

眼科诊疗需求不断上升。随着我国老龄化进程的加速、视频终端的广泛使用,近视、白内障、视网膜病变、屈光不正等眼科疾病的患病率不断攀升,眼科医疗服务需求快速增加。2005-2014年,全国眼科门急诊量和眼科入院数的复合增长率分别达到13%和20%。伴随着我国对于居民基本医疗保障逐步完善和人们眼健康意识逐步增强,我国眼科医疗服务行业仍将保持快速发展的势头。

70%的眼病需要依赖手术治疗。目前主要眼科疾病约70%均依赖手术治疗,而大部分眼科手术具有时间短、恢复快、麻醉风险小的特征,无需占用大量临床资源,且周转效率较高。目前近视、白内障、青光眼已有相对成熟的手术治疗方式,且新型术式不断涌现。眼底病针对不同病种主要有药物和手术治疗,其中诺华雷珠单抗、康弘康柏西普的上市为wAMD患者提供了有效药物。但目前我国眼病患者基数大、增量高,白内障、青光眼等致盲性疾病的治疗渗透率依然不高,干眼病等眼病发病率快速上升但仍缺乏有效治疗手段,眼病诊疗市场依然空间广阔。

眼科诊疗对资本的要求较高。眼科在综合性医院中多属于挂靠在五官科下的小科室,一般眼科在综合医院的收入占比仅2.5%-5%,医院重视程度较低、资本投入较少,发展较为受限。相较肿瘤、心血管等大病种科室,眼科诊疗对设备的依赖相对较重、对医生的技术要求低,在品牌培育、渠道建设、人才培养等方面均需要较高的资金投入,但同时眼科诊疗具有进入风险较小、资金回收快的特点,已成为民营资本切入的绝佳选择。2003-2014年,我国民营眼科医院数量快速增长,至2014年已达347家,是2003年数量的4.8倍。

眼病医疗存在一定服务半径,品牌连锁扩张是优势成长路径。医疗服务一般需要医患面对面进行,处于医保报销及便利性因素考量,患者一般会优先选择就近治疗。从市场份额角度,目前我国眼科诊疗服务仍集中在综合医院的眼科,民营专科眼科医院的份额虽相对较低但份额在逐年提高。从市场集中度角度,眼科诊疗呈现较明显的“全国分散、地区集中”特点,品牌连锁化运营是扩张发展的优势路径。

民营连锁眼科医院快速崛起。目前我国已形成多家大型民营连锁眼科医院集团,截至2016年底,爱尔眼科已拥有160家连锁眼科医院(70家在上市公司,90家在并购基金),覆盖全国医保人口超过70%,年门诊量超过400万人,并在香港、美国设有眼科分支机构,是我国第一大眼科医疗集团。华厦眼科(原厦门眼科中心集团)从医院数量、收入规模角度位居全国第二,年门诊量超300万人次、年手术量超20万人次,每年投入数千万元更新购买高端眼科设备,目前已成为我国医、教、研最为均衡发展的眼科集团之一。

抢占高端、持续导流、业务协同为品牌连锁提供长期竞争力

创新产品及技术抢占高端,全眼科诊疗布局保障盈利。我国眼科诊疗技术发展快速,与海外市场差距不断缩小,主要眼科医疗机构通过高端术式引进不断优化产品结构、保障盈利水平。2016年爱尔眼科的准分子手术、白内障手术和视光业务分别达到11.41亿元(+35.94%)、9.81亿元(+22.35%)、8.72亿元(+36.67%)收入规模,且三大业务毛利率基本稳定、维持在较高水平。新三板公司阳光眼科公转书显示,由于引进中高端人工晶体、降价促销活动减少、而同期人工成本、设备折旧相对平稳等因素综合影响,公司医疗服务毛利率再2015年同比提升了17个百分点。

借分级诊疗东风,自下而上持续导流是长期发展之道。目前我国基层眼科诊疗市场仍存在较高的治疗需求,借助分级诊疗的东风将基层患者筛查、导流到上一级眼科医院的模式具备战略性优势。目前爱尔眼科在国内率先布局了“中心城市医院-省会医院—地级医院—县级医院”分级连锁模式,不仅顺应国家分级诊疗政策并提高了资源配置效率,在技术、服务、品牌、规模、人才、科研、管理等方面形成较强的核心竞争力。爱尔眼科计划到2020年在全国布局1000个县级医院或网点的布局,将基础眼病在社区解决的同时能够筛选有效患者向上一级机构导流。

加强业务协同,创造新的利润增长点。目前大部分白内障手术都享受国家政策补贴,且手术属于医保报销范畴,随着卫生部复明工程的继续推进,未来几年白内障手术市场仍望保持高速增长。近几年,爱尔眼科逐步加大了视光业务的布局,以医学验光配镜为主,覆盖包括近视、斜弱视、老视等疾病,并重点加强针对青少年的视光业务。公司通过大力发展视光业务,一方面抢占配镜的广阔市场,另一方面可以通过验光检查服务筛查患者,为准分子手术、白内障手术及眼前后段手术深挖更多的病源,实现业务协同。

微创技术日新月异,MIGS成研究热点

微创青光眼手术(Micro invasive glaucoma surgery,MIGS)是新兴的一类微创青光眼手术,是近几年来青光眼治疗的热点领域。传统青光眼的治疗术式为小梁切除术和分流器植入术,虽能有效降低眼压但术后早期容易出现浅前房、脉络膜脱离等常见问题、长期也易出现并发症。相较于传统手术,MGS具有创伤小、疗效确切、安全性高、恢复快等明显优势,且可减少术后抗青光眼药物的使用。MIGS可在3个不同的空间进行:Schlemm 管、脉络膜上腔、结膜下腔。

1)作用于Schlemm 管:Schlemm 管成形术是黏小管切开术的改良术式,可广泛用于开角型青光眼患者;小梁消融术是微创的经内路小梁切除术,2004年获FDA批准,2006年1月美国上市;小梁微通道支架(iStent 微支架)植入术,iStent一种小梁网旁路引流支架,由美国上市公司Glaukos Corp研发,2012年获得FDA批准,也是美国唯一批准用于治疗青光眼的支架。产品是由肝素表面处理的钛材料制成,可以直接连通前房和Schlemms管从而增加房水经正常生理途径的流出,适用于轻中度开角型青光眼,能够有效降低眼内压并减少抗青光眼药物的使用,可与白内障摘除术相结合。目前Glaukos已研发出第二代(iStent inject)和第三代(iStent Supra)小梁微通道植入设备,尚处于临床试验阶段;Hydrus已获CE认证,正在美国进行临床试验。

2)作用于脉络膜上腔:引流装置放置于前房和脉络膜上腔之间,来增加脉络膜巩膜途径的房水流出,相关引流装置都处在研究阶段。Gold shunt是由24k医用级(99.95%)纯金制成,polypropylene shunt是由聚丙烯制成,二者均需打开结膜、巩膜经外路植入;iStent Supra是由高分子聚合物制成,可内路植入。

3)作用于结膜下腔:Alcon的Ex-Press青光眼引流装置是由不锈钢制成的无阀门引流装置,可替代传统小梁切除术,一项前瞻性随机对照研究显示,术后2年Ex-Press组合小梁切除术组的成功率没有统计学差异(Ex-Press组为83%,小梁切除术组为79%),但Ex-Press的术后并发症明显少于小梁切除术组;AqueSys XEN是凝胶支架,由白明胶与戊二醛交联形成稳定、亲水的圆筒状植入物;InnFocus MicroShunt为细管样引流植入物,植入时需打开球结膜,可联合使用丝裂霉素。

CLASS手术:二氧化碳激光辅助下外层Schlemm管消融术(CO2 laser-assisted sclerectomy surgery,CLASS)是利用CO2激光消融切除深层巩膜及Schlemm管外壁,来降低房水引流阻力,将房水引流至巩膜池来吸收,从而降低原小梁切除术的并发症。我国解放军总医院眼科一项针对CLASS手术短期安全性及有效性的评价研究显示,CLASS手术在有效降低眼压的同时,能大幅降低患者术后出现浅前房等并发症的概率,远期效果仍待进一步研究。海外一项使用以色列公司IOPtima的OT-134-IOPtiMate进行的21例CLASS手术显示,该术式能够有效降低开角型青光眼的眼内压。

值得注意到的是,尽管目前微创青光眼手术(MIGS)已成海外研究热点,但大多数产品及术式均处于临床研究状态、尚未上市,并且海外研究主要针对其发病率更高的开角型青光眼,针对我国发病率较高的闭角型青光眼的治疗创新依然少见,国内术式仍需加强创新。

目前康弘药业已与IOPtima签订意向协议,拟以现金方式四阶段收购其100%股权,公司的主要产品即为治疗青光眼的CO2激光手术系统IOPtiMateTM,该系统已于2014年2月获CFDA认证,同时已获得欧盟、以色列、加拿大、中国台湾、墨西哥等多地上市许可,并将向美国FDA提交注册申请。

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风险因素

发生医疗事故风险。角膜塑形镜、准分子手术等先进产品或技术若出现医疗事故,会降低患者认可度、影响业务开展。

招标降价压力增加。招标降价对眼科用药及耗材的价格造成直接下行压力,从而影响企业盈利水平。

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行业评级、投资策略及重点公司推荐

行业评级

我国约有5.5亿近视、1000万青光眼、600万白内障以及1160万眼底新生血管疾病患者,由于学业压力加重、电子设备使用增加,屈光不正患者快速增加并明显低龄化,而随着老龄化进程的加快,青光眼、白内障等年龄相关性眼病的人群基数快速增加、致盲性眼病亦呈现年轻化态势,我国眼科产业面临巨大发展机遇。

随着近期兴齐眼药、欧普康视、博士眼镜等公司成功登录A股,以及已上市的眼科企业加速产业链整合及海外并购步伐,A股眼科板块已实现对眼科用药、器械、耗材、诊疗、渠道的全产业链覆盖,眼科产业的板块效应将逐步凸显。

基于以上分析,我们首次覆盖给予眼科行业“强于大市”评级。

投资策略

我们从产业链角度对眼科产业各环节进行解构,我们判断国内企业在眼科创新药、大品类眼科耗材、眼科诊疗等领域均已具备较强竞争优势:

  • 治疗wAMD的Luncentis、Eylea年销售额均超40亿美元,而国内自主研发的I类生物新药康柏西普已打破了Luncentis的垄断地位,上市不到3年已抢占1/3市场份额,有望打造成国产眼药的国际大品种;传统眼药企业已通过丰富产品线形成合力,并通过剂型创新、适应症拓展、产业链整合来不断扩容成长空间;

  • 尽管眼科器械市场仍被进口产品垄断,但国内企业在角膜塑形镜、人工晶体两大前景广阔的耗材领域突破明显,欧普康视的角膜塑形镜已能与进口品牌分庭抗礼,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式来分羹人工晶体市场或获得优质渠道资源;

  • 眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险较小、资金回收快,民营资本切入不断加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。

治疗wAMD的Luncentis、Eylea年销售额均超40亿美元,而国内自主研发的I类生物新药康柏西普已打破了Luncentis的垄断地位,上市不到3年已抢占1/3市场份额,有望打造成国产眼药的国际大品种;传统眼药企业已通过丰富产品线形成合力,并通过剂型创新、适应症拓展、产业链整合来不断扩容成长空间;

尽管眼科器械市场仍被进口产品垄断,但国内企业在角膜塑形镜、人工晶体两大前景广阔的耗材领域突破明显,欧普康视的角膜塑形镜已能与进口品牌分庭抗礼,昊海生科等企业通过技术引进、并购重组等方式来分羹人工晶体市场或获得优质渠道资源;

眼科诊疗市场空间广阔,由于进入风险较小、资金回收快,民营资本切入不断加速,“抢占高端、持续导流+业务协同”易于塑造品牌连锁化路径,爱尔眼科已成国内第一大眼科连锁集团。

综合考量,个股层面重点推荐受益康柏西普大品种之路的康弘药业以及眼科医疗服务龙头爱尔眼科,同时建议关注欧普康视、兴齐眼药、众生药业等。

重点公司推荐

康弘药业(002773):康柏西普逐步向好,传统药品稳定增长

业绩维持较快增长。公司2016年实现营业收入25.40亿元,较上年同比增长22.45%;归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润4.87亿元,较上年同比增长30.30%,实现EPS为0.74元;第四季度实现营业收入7.09亿元,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.77亿元,分别同比增长17.55%、28.66%,符合预期。

中成药和化药增长稳健。2016年公司中成药收入10.40亿元,同比增长12.91%;毛利率86.70%、同比小幅上升。化药板块实现收入10.23亿元,同比增长15.78%;毛利率94.95%、同比小幅上升。核心品种盐酸文拉法辛胶囊及缓释片、阿立哌唑片及口崩片、松龄血脉康胶囊、舒肝解郁胶囊、渴络欣胶囊等保持了稳定增长,预计在部分品种新纳入医保或升级至甲类的刺激下,2017-2018年仍将持续增长。

康柏西普大幅增长,静候谈判目录落地。康柏西普2016年销售额约4.76亿元,同比增长78.01%,毛利率达88.91%;子公司康弘生物实现净利润0.60亿元。我们认为公司在竞争对手降价的压力下,逐步调整销售推广策略,4季度销售增长已有所恢复。同时,国家药品谈判目录工作已经展开,对治疗重大疾病、具有显著临床价值的自主创新药品给予重点考量,认为康柏西普若成功完成价格谈判,将大大减轻患者的支付压力,有望加快销售增长。

康柏西普获批美国三期临床,在研品种进展顺利。2016年10月康柏西普获准在美国开展湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD)III期临床,我们认为公司在国内创新药企业中率先获批在美国开展三期临床,证明了公司对自身产品疗效的信心和FDA这一权威机构对前期临床数据的认可。CNS领域内的盐酸多奈哌齐片、氢溴酸沃塞汀片已获得临床批件;治疗结直肠肿瘤的KH903已进入Ic期临床。康柏西普的CNV(继发脉络膜新生血管)适应症已获批,将打开眼底新生血管治疗的另一大领域。

风险因素。研发进度低于预期,药品招标降价。

维持“增持”评级。公司产品线丰富,核心品种高速增长,考虑到康柏西普有望进入新版国家谈判目录、新适应症预计2017-2018年有望获批,维持公司2017-2019年EPS预测0.91/1.12/1.41元,参考可比公司给予2017年55倍PE,给予目标价50.01元,维持“增持”评级。

爱尔眼科(300015):业绩快速增长,全球化布局空间可期

业绩快速增长,品牌效应凸显。公司2016年收入和净利润分别为40.00和5.57亿元,同比增长26.37%、30.24%,全年实现EPS 0.56元,业绩快速增长,基本符合预期。公司通过多年深耕眼科连锁医疗领域,医院规模和品牌效应逐渐扩大。公司业绩充分享受品牌效应红利,保持高增长态势。公司主营业务发展良好,屈光手术、白内障手术、视光业务分别实现收入3.27亿、2.83亿和2.79亿元,同比增长36.03%、26.15%和31.73%。

定增方案包含九家优质眼科医院项目收购,未来几年公司业绩增厚明显。公司2016年年底增发方案中包含滨州沪滨爱尔眼科医院、朝阳眼科医院等9家优质眼科医院收购项目,上述9家医院2016年全年收入合计已超过约3亿元,净利润超过约4000万元,我们预计2017年合计收入有望超过4亿元,净利润超过6000万元。按照今年全年并表计算的话,依照股权收购比例2017年有望增厚公司净利润超过4000万元,到2018年有望带来超过6000万元利润增厚,显著提升未来几年公司的业绩成长。

外延国内国外并举,全球布局未来空间可期。公司积极通过并购基金实现外延式发展,在国内建立新的医院网点,并在国外寻找有潜力的并购标的。目前公司共有医院160余家(上市公司体内超过70家),其中地级市医院占比3/4。公司计划在今年年底总医院数量达到200家地级市医院,并在未来三年达到1000个县级医院,国内版图布局开始加速。2016年公司已完成田纳西眼科中心的收购,正式宣告远征美国市场。结合年初收购欧洲连锁眼科诊所Clinica Baviera并出资建立“Rimonci基金”等动作,公司全球眼科连锁医疗业务布局开始初具雏形。国际优质眼科医疗资源的注入不仅可以增厚公司业绩,更为公司带来了北美、欧洲等高端眼科市场先进理念和尖端技术,为建立全球眼科专家储备和科研创新储备平台打下了基础,协同效应明显。

风险因素:并购进度低于预期,新建医院盈利不达预期。

维持“买入”评级。公司是我国最大的民营连锁专科医院,内生外延均拓展加速,长期发展前景良好,维持公司2017-2019年EPS预测0.71/0.94/1.25元,考虑到公司在眼科医疗服务领域的发展空间广阔,给予2017年50倍PE,目标价35.50元,维持“买入”评级。

具体分析详见中信证券医药组2017年6月5日发布的医药行业眼科行业专题报告—解构产业链,看国内眼科的黄金十年

特别声明

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本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议,不能够等同于指导具体投资的操作性意见,普通的个人投资者若使用本资料,有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用,接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断,应自主作出投资决策并自行承担投资风险。

END

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编辑:肥嫩的圆仓鼠

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